中國股市的一劑毒藥(圖)

制度性操縱一詞是我在2011年「中國投資者大會」上提出了的。但從剛剛落幕的第二屆投資者大會發言的情況看，各路專家似乎並不意識「制度性操縱」的嚴重性。

這也難怪，因為「制度性操縱」本身的特徵就是極具隱蔽性，尤其是「當市場交易機制中隱藏錯誤」而導致市場「無意識操縱」，並因長期存在而已經形成市場習慣之時，問題就更顯得「無意識」。

對於法律制度、監管制度的問題發現比較容易，因為一遇到相關問題，社會輿論顯得比較激烈，法律和監管條款明擺著，想逃也逃不掉。

但是，交易機制是每天人們都在用，似乎早已是約定俗成的規則，時間久了，麻木了，也就很難意識到其中存在的嚴重錯誤。其實，這才是最最基礎性的問題。

中國與發達市場經濟國家不同，發達市場經濟國家的市場交易機制是數百年的市場交易過程中自然形成的，交易雙方經歷長期的討價還價、矛盾衝突，最終達成了相對公平的機制。

但中國不是，作為新興市場，中國的所有市場交易規則都是人為強行設置的，而在設置過程中，難免產生傾向，這種傾向顯然會導致「不公平」的後果。這正是中國市場經濟不成熟、經常發生扭曲的關鍵所在。

所以，中國要想使市場經濟走向成熟，最重要的任務不是立法，而是梳理、檢討、糾正比法律制度更為基礎的制度──市場交易機制。否則，有法難依、有法不依的事件會永遠持續下去。

舉個簡單的例子，中國股市的交易機制叫做「按照時間優先、價格優先原則電腦自動撮合的交易制度」。在如此單一的交易制度之下，所有機構投資者都需要面對散戶進行交易，這樣的交易制度自然構成了機構投資者必須「震倉洗籌、拉高出貨」的市場現象。

請問，機構「震倉洗籌、拉高出貨」算不算操縱？如此交易是不是存在一個大戶買賣卻傷害所有股東的問題？更嚴重的是，這樣的交易制度是不是嚴重干擾了資本市場定價？

紐約股票交易所為解決這樣的問題，構建了做市商、經紀人、電腦自由撮合的不同交易層次，將不同交易主體分開進行；不同交易層次的交易費用不同，散戶之間進行交易的成本高而且固定，機構之間的交易成本低而且可變；於是，在這樣的交易機制下，機構進入散戶交易系統進行交易將被視為「不可理解的交易」，監管者一般認為，這樣的交易具有操縱之嫌。

在紐交所，同一時間交易同一種股票，可以出現不同的價格，但基本以散戶交易市場的價格做為參考依據。因為，大戶與做市商談價、機構之間、大戶之間所達成的交易價格是不一樣的，但它們的大宗交易不會影響到散戶交易市場的價格。

中國的IPO市場改來改去，說來說去都沒有離開供求關係、法律制度等問題，但幾乎沒有人注意到，這是市場交易機制出現了錯誤，它使得市場出現了制度性操縱，更準確地說是「機制性操縱」。

比如一級市場詢價，某股票發行價10元。但上市開盤首日集合競價期間，10元發行價附近沒人願意賣出股票（誰都不肯10元買了10元再賣掉），於是價格在「嚴重有需求無供給」的情況下上漲，結果構成同一隻股票在所有條件都沒有變化前提下的巨大價格落差。

這個價格落差，對一級市場投資構成了極大刺激，於是大量短線資金堆積一級市場，造成一級市場嚴重的供不應求，這是中國新股價格虛高的關鍵所在。

這是資本定價的「機制性失敗」，是對二級市場投資者利益的「機制性侵害」，是全世界股市都不允許的，但在中國卻堂而皇之地存在。

這種錯誤的交易制度，導致了客觀的結果，股票發行將利益傾斜於上市公司、傾斜於一級市場投資者，而二級市場投資者受到嚴重侵害。

這樣的交易機制是中國股市的一劑毒藥，它扭曲了中國股市20年，現在該結束了。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)