中國資本市場20年：紅旗下的蛋(圖)

1990年12月1日，深交所試營業；1990年12月19日，上交所正式成立。2010年12月，新中國資本市場走過了20年。對於前仆後繼的監管者、企業家和投資者來說，時間輕輕飄過，記憶卻厚重深刻。他們或功成身退、或家破人亡、或人間蒸發、或鋃鐺入獄、或敬而遠之、或捲土重來、或意氣風發、或欲哭無淚……

如果將這些歷史碎片重新拼接起來，也許我們會隱約看到──中國資本市場是「紅旗下的蛋」，每一個曾經浸淫其中的大人物和小人物也是「紅旗下的蛋」。「現實像個石頭，精神像個蛋」，雖然作為新生事物的中國資本市場叛逆過、努力過、收穫過，但離完善和成熟還有許多險路要走。下面就通過《紅旗下的蛋》（崔健1994年作品）的歌詞，來透視一下中國資本市場的20年。

突然的開放實際並不突然
現在機會到了可能知道該幹什麼
紅旗還在飄揚沒有固定方向
革命還在繼續老頭兒更有力量

上世紀80年代中後期，中國開始對國有和集體企業進行股份制改造，由此帶來了股權轉讓的問題。1988年左右，深發展、萬科等相繼發行股票並在證券營業部的櫃臺交易，從無人問津到排隊爭搶，深圳的證券市場也在無形中慢慢發酵。記得1988年訪問中國的美國經濟學家弗裡德曼對此頗有微詞，他認為股票不該是保本保息的，而是要建立交易所集中交易並健全法律法規體系。當時，也恰逢部分「海歸」籌劃在中國建立資本市場，並得到了中央和地方領導的認可，比如，當時在上海任職的朱鎔基曾在香港「提前」宣布中國要建立資本市場。總而言之，中國資本市場的建立「實際並不突然」，是一種水到渠成的選擇。

但水到渠成，不意味著一帆風順，由於「姓社姓資」的爭論猶存，國有企業避而遠之，導致上市公司數量少，新股發行也不多，甚至當時還不敢直接叫「資本市場」，而模糊地稱「金融市場」或「證券市場」。直到1992年鄧小平南巡為資本市場定調才讓襁褓中的中國資本市場稍有安全感。鄧小平說，「證券市場這個東西究竟好不好，有沒有危險是不是資本主義獨有的東西，社會主義能不能用，允許看，但要堅決地試……搞一兩年對了，放開，錯了，糾正，關了就是了。」

當然，當時依然處在「紅旗還在飄揚沒有固定方向」的階段，直到1996年左右，中國政府決定「積極穩妥地發展債券和股票融資」為國有企業解困，才讓市場徹底看到方向，並引發了歷時一年半左右的牛市。雖然期間中國政府出臺了抑制投機的連續「十二道金牌」，但上證綜指依然從1996年初的500多點升至1997 年5月的1500多點。

時至今日，方向之爭已成往事。但矯枉過正的是，國有企業通過資本市場融資的步子邁的太大了。特別是2006年以後，一些「中字頭」的金融、石油、航天和軍工等企業，不管缺錢不缺錢都高調進入A股市場，雖然提高了股市總市值和企業的市值，也提升了交易所和企業的國際形象，但市值不是唯一標準，這恰恰反映了中國資本市場「籌資給力、投資混亂」的格局。

錢在空中飄蕩我們沒有理想
雖然空氣新鮮可看不見更遠地方

我們的個性都是圓的
像紅旗下的蛋

有人的地方就有爭奪，有錢又有人的地方更是如此。中國資本市場不僅是上市公司的提款機，也曾是上市公司背後大股東、監管者和莊家大戶的提款機。「錢在空中飄蕩我們沒有理想」，也許正是他們的寫照。記得上世紀90年代初，深圳還有一句口號，「再不買股票，你就是深圳最後一個窮人」，在資本市場能迅速致富甚至暴富的感召下，許多企業家、監管者沆瀣一氣，無視法律法規，也無視金融風險，玩弄著並不熟練的資本運作，構建著海市蜃樓般的金融帝國。

從 1995年「3.27國債期貨」震驚中外的尾市8分鐘，再到世紀之交開始逐漸在中國資本市場上浮現的「各種系」，比如、中科系、德隆系、農凱系和格林柯爾系等，它們的共同特點都是攤大餅、高槓桿、操縱證券價格。特別是那些以做實業為幌子的「各種系」，在世紀之交的網路股泡沫浪潮中呼風喚雨，利用殼資源玩資本重組，讓證券價格動輒幾倍甚至幾十倍的上漲，最後由於控盤過大資金鏈斷裂玩火自焚。也許，他們也有理想，「可看不見更遠地方」，也許，這是制度悲劇，但也是他們試圖左右逢源的個人悲劇。他們是紅旗下浮躁的蛋。

權力在空中飄蕩經常打在肩上
突然一個念頭不再跟著別人亂走
雖然身體還軟雖然只會叫喊
看那八九點鐘的太陽
像紅旗下的蛋

中國資本市場從一開始就在「政策市」的陰影下成長，「權力在空中飄蕩經常打在肩上」，不停的救市托市或打壓股市，讓市場無所適從。雖然2005年股權分置改革以後，大小股東成為了利益共同體，市場自我博弈功能增強，「不再跟著別人亂走」，但至今中國資本市場仍未徹底擺脫政策市。只不過從直接干預股市轉變為直接干預實體經濟運行（比如不間斷地推出各種戰略和新興產業規劃等等），從而間接干預股市運行。政府主導的經濟和政策市總是如影隨行。

中國資本市場歷史上的幾次大起大落都與「政策」有關。早在1991年9月，深交所就開始了「救市」之旅，動用2億元「調節基金」購買深發展的股票。此後，比較有名的救市政策包括1999年的「5.19」通知，推出了「改革股票發行體制、保險資金入市、逐步解決證券公司合法融資渠道」等政策；還有2004年1 月的「國九條」，指出「大力發展資本市場是一項重要的戰略任務」。但這些救市政策對股市的影響是短期的，雖然5.19行情曾經波瀾壯闊，但也主要拜全球網路泡沫所賜。而2004年的「國九條」也被指紙上談兵，在2005年6月，上證綜指還曾跌破千點大關（998點）。

當然，為了保持政策的對稱性，除了救市也有壓市。比較著名的例子也有兩個，一是1996年12月16日，《人民日報》刊登了特約評論員文章《正確認識當前股票市場》，認為那段時間股市的暴漲是不正常的和非理性的，致使當日上證綜指和深證成指幾近跌停；二是2001年6月中旬，中國財政部推出國有股減持方案，導致中國股市開始暴跌，最後不得不在當年10月緊急叫停國有股減持方案。由於當時學術界還出現了「賭場論」和「推倒重來論」等論調，「各種系」的瘋狂炒作也遭到證監會調查，中國股市也從此進入了4年的熊市期，直到2005年啟動股權分置改革，才又迎來了大牛市。

「政策市」對中小投資者傷害最大，因為在政策信息的披露過程中他們幾乎總是最後一批知道，容易淪為被宰割的魚肉。他們「身體軟弱」，他們「只會叫喊」，他們是「八九點鐘的太陽」，只不過被政策烏雲遮住，他們是紅旗下卑微的蛋。

現實像個石頭精神像個蛋
石頭雖然堅硬可蛋才是生命
媽媽仍然活著爸爸是個旗桿子
若問我們是什麼紅旗下的蛋

雖然中國資本市場在2001年左右開始整頓券商、清理大股東欠款、完善公司治理、做大機構投資者、並掃清了最致命的制度障礙──股權分置，最近一兩年又在嚴查內幕交易，但仍然要面臨如石頭般的制度現實──「重審批、輕監管、少處罰」，這三點都是權力在作怪。

時過境遷，無論官方還是民間，都已經承認資本市場是中國經濟的「生命」，承認中小投資者是中國資本市場的「生命」。但如果法治讓位於權力，如果「媽媽仍然活著爸爸是個旗桿子」，所謂公開公平公正的「三公」精神祇會是以卵擊石的蛋，會讓任何看似美好的市場都畸形扭曲。2009年10月推出的創業板，雖然增加了創新型中小企業的融資渠道，但由於上述石頭般的現實，還是出現了一些不和諧音符。比如，有個別企業雖然通過了發審委的審核，卻被媒體指出招股書造假，最後不得不終止上市進程。

20歲的中國資本市場，在意識形態的縫隙中艱難出生，在投機炒作的文化中艱難成長，在蜻蜓點水的制度變革中艱難前行。一個個浮躁張狂的「蛋」倒下了，一個個卑微孱弱的「蛋」也倒下了，但資本市場這個中國經濟的「生命之蛋」不該倒下，還要將浮躁和卑微之蛋轉換成理性和堅強之蛋。也許，中國資本市場難以獨善其身，射向石頭的法治的子彈還要飛一會兒，但我們希望是在雞飛蛋打之前。雞生蛋，蛋生雞，這不是無解的循環和悖論，而是代表著生命的延續與成長。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)