动荡的预示

【williamhill官网 2013年06月11日讯】 “一花一世界，一沙一天堂；君掌盛无边，刹那含永劫” --《天真的预示》威廉．布莱克（弘一法师译）

美国10年债券收益率升势即将扭转；下半年市场风险剑拔弩张：美国10年期债券收益率对全球市场的影响向来举足轻重。毕竟，10年期收益率的起伏记载着全球经济危机及复苏的历史。

这并不足为奇 –作为全球的央行，美联储在危机时一直都是救命稻草。10年期债券收益率飙升，反映全球流动性收紧，也是市场应该开始规避风险的信号。

值得注意的是，87年的“黑色星期一”、94年墨西哥金融危机、97年亚洲金融危机、2000年互联网泡沫破裂以及2008年的全球金融风暴等期间，10年期的债券收益率均大幅飙升)。而近日，10年收益率的飙升再次成为全球市场的焦点。

我们相信美国10年债券收益率的升势即将见顶，尽管市场仍然忧虑美联储或将逐渐减少刺激规模。根据历史经验，当经济领先指标开始由升转跌，而通胀温和的情况下，债券收益率应当下跌。

上一次美联储的资产负债表相当于美国国民生产总值约20%时已是四十年代初期，而美联储资产负债表最终回复正常还是“多亏了”第二次世界大战。当市场清晰地认识到美联储不能很快地退出刺激方案，同时经济强劲复苏式微之时，10年收益率将会下跌。而股市之前因为量化宽松所带来的上涨将无以为继，风险并将波及全球市场。

假如情况未如我们所料，10年收益率继续大幅上升，那么市场也只是向类似1997年和2011年的危机一步步地迈进。

中国的资金流向开始逆转；即便减息也于事无补：以虚假的出口贸易作为掩饰而流入中国的热钱已开始大幅减少。中国海关严打可疑贸易，再加上人民币升值的预期发生变化，相信已开始碾轧套利交易头寸。

安全套利中的重要条件之一就是基差稳定，但这条件却开始发生逆转。当海外市场风险飙升的时候，资金外流将加速，并在关键时刻耗尽资金流动性。

在过去几天里，中国银行间流动性是自2007年10月中国泡沫破裂以来以来最紧张的，与此同时中国股市连续暴跌。这一系列事件只是将来市场风险陡升的预演。随着通缩风险上升，央行或会选择减息。然而，实体经济里的产能过剩和过高的杠杆，使经济活动对利率水平不再敏感，反而更担心的是总体债务水平。

此外，目前来看，年初至今人民币9万亿元的社会融资总额对刺激实体经济增长作用有限，反映了即使减息也不能达到刺激经济的效果。尽管如此，减息仍然可以暂时缓解偿债的压力。当下施行赤字财政应该是有效之举，但政府部门过高的杠杆率也令此举措成为艰难的决择。这就是中国经济正在面临的僵局。

经济增长和通胀放缓不利于股市表现；如出现崩盘股市将下跌20%；等待更好的买入时机﹕ 中美经济是一种相互依存的关系，这个关系从两国高度相关的利率走势中可见一斑。

若美国经济放缓，中国经济也将唇亡齿寒，而反之亦然。当下，投资放缓对中国经济增长的拖累凸显。市场一直在期望所谓的“结构性改革”，但却未准备好面对过渡期的痛楚。因此，尽管经济数据持续放缓，市场情绪却仍未降温。

在高杠杆的经济环境里，企业应以其偿债能力来估值，而不是以盈利增长潜力来估值。

毕竟，企业在实现其增长潜力之前或者已经在沉重的债务负担下不负重荷。即使用市净率来评估企业的重置成本也不可作为一个可靠的评判标准，这是因为企业破产清盘时，市场并不会给予企业一个公允的市场价格。我们建议采用P/EBITDA比率，原因是这个指标可以大致量度出企业偿还债务的能力。这个比率现在比2005年和2008年的低位仍然高出约20%，预示着未来股市将进一步下跌寻底。

由于下半年全球市场风险剑拔弩张，手持现金的投资者现在应该稍安勿躁，抗拒超跌反弹的诱惑。不要担心股市崩盘的降临，因为它将是一个底部建仓的良机。

(文章仅代表作者个人立场和观点)