葉檀：無價值觀的股市必敗

中國的股市缺乏基本的價值觀，沒有對誠信的尊重，沒有對守法的獎勵，沒有對人性的悲憫，淪為賭場有什麼好奇怪的。

證監會再次惹眾怒。6月12日，證監會網站發布《近期投資者關注熱點50問（三）》，「有毒的金融資產」與買者自負兩個片語盛行一時。這不是什麼新詞，卻戳到了普通投資者的傷疤。筆者在進行微訪談時，絕大部分朋友表達了憤怒之意，核心就是販毒者有什麼權利對吸毒者指手劃腳。

筆者仔細看了這幾次的關注熱點問題，沒有看到什麼出格之處。

以爭議最激烈的兩條來說，「投資者在投資績差股時要有清醒的認識，要樹立起‘買者自負’的意識，培養控制資產整體風險的止損意識。當一家上市公司因為宏觀經濟因素、行業因素、經營因素等導致退市，在上市公司依法履行了應盡披露義務的前提下，投資者要自行承擔投資判斷的結果，期盼不理性的投資行為由國家買單是不切實際的」。此話的潛台詞是，如果A股市場一旦嚴格實行退市制度，購買了退市公司股票的投資者跑到監管部門去大叫大嚷沒用，買者自負，懂不懂？

另一條是，「即便是最好的公司，不管有什麼樣的題材，如果其股票價格已經過高，那也不值得購買。市盈率30倍，就是說30年的收益才能等於現在投入的資金，你是否能接受這種結果？至於市盈率為40倍、50倍的股票，絕大多數會成為‘有毒的金融資產’，除非你確定它就是蘋果或微軟式的公司」。這話也沒錯，再好的公司如果估值過高，即使有固定分紅，安全邊際就會相應降低。

投資者的憤怒集中證監會，認為證監會的發審沒有盡到守門員之責，此時談買者自負就是陷人入彀的強盜邏輯。買者自負的基礎是相對健康、股市規則相對公平，滌蕩股市蛀蟲的執行力強，如果決策層、監管者本身就販賣有毒的金融資產，買者自負就是掠奪的同義語。

投資者的邏輯並不算錯，問題在於，將所有的責任一股腦的推到證監會的頭上，於事無補，只有一項項具體事項進行分析才能看出根源所在。

如從去年年底以來，證監會推出一系列新政，筆者認為基本推進了公平與市場化，只有在新股上市方面，以理想主義的姿態給機構吃了個大大的小灶，背後是證券公司經紀業務等方面的下降，果不其然，被視作讓利於普通投資者的交易費用下調，事實上成為給券商的隱性補貼。一些投資者大倒苦水，實際上是在新政出臺之初沒有識透根本。但從最近發審委否決的上市申請，從15條軍規，從監管層曝光內幕交易等現象看，監管層對於市場的信用、公平十分重視，但在某些具體案例上，證監會無能為力。證監會在各方面利益、在信用與市場估值底線之間走鋼絲。

中國股市的根本問題還不在於市盈率過高，而是圈錢，圈錢，再圈錢。

筆者曾經指出券商股與某些中小板、創業板在上市之後，成為套現的工具，上市公司如同吃人不吐骨頭的老虎口。而另一家上市公司，高管明目張膽的轉移資產，到現在仍處於轉移過程當中；還有數家上市公司，擔保金融高達公司淨資產的幾十倍，更搞笑的是，明顯的原始股利益輸送居然被包裝成股神。某些行業內的領頭羊公司，資金鏈已經到岌岌可危的地步。

筆者無法一一列舉出這些上市公司的名稱，因為上市公司揭黑如同所有的揭黑一樣，已經成為目前風險最高的行業，有時揭黑者甚至被視為成績的抹黑者，受到來自於一些特殊機構與上市公司本身的致命威脅。很可惜，我們的環境與法律並沒有給予這些人士足夠的保護，更沒有給予民間的分析公司登堂入室的機會。筆者只能儘可能地說出事實，當然不可能是全部事實，沒有人能盡知每家公司的通天之路。

市場形成逆淘汰機制，投資者多多少少沾上了賭性，除了打新、炒ST股之外，搶反彈蔚為大觀。以中國乳業為例，股價下挫成為反彈良機。《金融時報》報導，歐睿國際(Euromonitor)表示，中國人均每年消費6升牛奶，是日本的四分之一。自從2008年三聚氰胺事件以來，中國最大的乳製品集團蒙牛的投資回報率已經達到150%，而同期恆生指數的投資回報率只有20%。而另一家乳業公司也大致如此。這其中的邏輯是，中國需要乳業，大公司掌握一切優勢資源甚至標準制訂權，如果大型企業有問題，其他企業更糟糕，政府絕不會任由股價下跌，坐視不管。這種逆淘汰邏輯戰無不勝，神奇的市場培育了神奇的投資者。

相比鐵路等領域，股市已經算是比較透明的市場，如果說其他市場大多由黑幕籠罩，股市至多也是灰幕。當股市表現出無信用、無價值、逆淘汰，其他市場不會好到哪兒去。正因為如此，我們關注股市，希望這塊市場成為價值、信用、效率的練兵場。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)