中國不能再把投資當法寶

中國忽然發現自己進退兩難，不管通縮還是通脹都不可取。在似乎從全球金融危機中全身而退以後，中國經濟正處於重要而艱難的轉折點，這要求明確轉變政策重點，並且至少在未來幾年內接受經濟增長大幅放緩。

問題的表面跡象是，中國在2009年推出的復甦政策導致2010-11年出現通脹。但今年第一季度，中國經濟中驟然出現通縮現象，使當前的經濟下滑趨勢雪上加霜。

全球金融危機期間，中國為了推動經濟復甦，實行大規模的貨幣和信貸擴張，自上而下引導資金流向投資領域，同時刻意控制人民幣兌美元的升值步伐，保持人民幣低估、美元高估。2007年，投資佔國內生產總值(GDP)的比重為42%，在2010年和2011年，這一比例上升到49%。固定資產投資價格通脹率從2009年中期的-4%上升到2011年中期的7%。由於人民幣低估，到2011年初，出口價格通脹率達到7%（按人民幣計算）。去年夏天，企業商品交易價格指數以近10%的幅度上漲。

這兩個支出類別合計佔GDP的78%，而消費支出只佔33%，相形見絀。但後者的價格通脹也受到美國因素的巨大推動。2010年中期，為應對美國國內的通縮風險，美聯儲主席本•伯南克(Ben Bernanke)採取了量化寬鬆措施，從而推高了世界食品和能源價格。

中國的匯率管制產生了反效果。工資漲幅通常達15%，而企業利潤率卻在下滑，這表明單位勞動力成本比物價漲得還快：按美元計算達10%左右（這已經考慮了人民幣兌美元溫和升值的因素），而美國單位勞動力成本自2009年就沒有上漲。

結果，2010-2011年間雙邊實際有效匯率上升了約20%，使得中國無法再像之前25年那樣，大幅擴大自己在世界貿易中的份額。鑒於中國增長速度依然高於世界平均水平，這意味著出口導向型的增長模式已經失效，而高達49%的投資率只會掉頭向下。

從需求層面來看，這構成了一個明顯的問題。消費者的支出水平之所以能提高，完全得益於過去投資和出口繁榮給居民收入增長帶來的些微作用，如果消費支出增長遠低於GDP增速，只佔GDP 33%的消費支出如何能夠彌補佔GDP比重達78%的投資和出口的大幅下滑？

雖然名義利率相當高，由於通脹的緣故，實際利率卻是負數，因此消費者達不到財富增值的目標，於是他們在過去幾年提高了儲蓄率。可支配收入與GDP的比例或許可以提高，但這把焦點轉移到了問題隱藏的另一面：企業收入下降。

過去25年來，中國企業吸納來自農村的廉價勞動力，獲取近乎免費的資本，賺得盆滿缽溢。以前近乎閑置的勞動力走上工作崗位，推動生產力迅速提高。現在，高達15%的工資漲幅表明，農村人進城務工的隊伍有所減少。名義利率相當高，這提高了資本成本。能源和原材料成本高企，尤其是因為中國浪費現象嚴重。

同時，為應對通脹，中國在2011年以行政手段持續限制信貸，這導致最近兩個季度的經濟增長率放緩到6%（這是朗伯德街研究公司經過重新估計的數值）。今年，通脹突然轉為通縮：第一季度出口價格比2011年第四季度下降了3.5%，固定資產投資價格下降了2.5%。這更加擠壓企業的收入。

如果中國打算在未來提高GDP中消費支出的比重，就必須接受GDP中企業利潤的比重下滑，這也符合當前過度投資亟需回落的情況。但是，考慮到部分企業的高負債率以及提高工資的需要，供給方面的當務之急是把重點更多地放在控製成本上。現有工廠、生產流程和產品的生產力必須得到提高，而不是簡單地推陳出新。其中關鍵的一環是，政府政策需要轉變，「允許應該破產的企業破產」——這在政治上實施起來很困難，因為在中國，浪費最嚴重、最容易受到債務問題衝擊的正是國有企業和銀行。

企業利潤受到擠壓意味著，投資下滑的趨勢很可能持續下去。中國或許需要採取措施，確保經濟不會突然「遇上氣流」，但現階段如果推出2009年那樣的大規模投資刺激方案的話，只會引發問題，而不能解決問題。在短期內，「讓應該破產的企業破產」具有通縮效應，但中國要走上一條健康的增長道路，此舉必不可少。

今年正值10年一次的政府換屆，在這樣的時候，很可能因為太多經營不善的企業與政府中關鍵人物關係太密切，而導致相關政策過於寬鬆。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)