葉檀：中國有兩大燃眉之急

全球經濟不景氣，中國經濟面臨兩大燃眉之急：金融鏈條斷裂與房地產下行。

從房地產到製造業，幾乎所有行業都在經歷資金鏈斷裂的痛苦。尤其是在經濟刺激期急劇擴張，以及被成本上升困擾的公司，岌岌可危。

反映政府投資重點的大型投資項目進退兩難。

10月18日，《人民日報》發表文章稱，交通運輸部調研顯示，當前我國公路建設存在資金鏈條斷裂風險，部分省份出現連續兩三個月無資金支付給施工企業，個別工程處於停工和半停工的狀態。受資金到位水平低的影響，今年全年的工程進度計畫將受到較大影響，預計全年資金到位率可能會比去年下降25%，實際完成工程量可能會比計畫下降20%左右。

鐵路建設情況不遑多讓。10月18日，《第一財經日報》報導中國中鐵隧道集團副總工程師王夢恕表示，「從東北到西南，從西北到東南，大部分鐵路項目都停了」，全國範圍內停工的鐵路項目里程在1萬公里以上，其中隧道里程約佔5400公里。拖欠工人工資引發眾多不滿，建設單位、供應商則難為無米之炊。鐵道部債券屬杯水車薪，政府不得不定向馳援。據一位接近鐵道部人士透露，鐵道部已獲得國家撥款、銀行貸款共約2000億元，以緩解鐵路建設的資金荒。但這一消息尚未獲官方證實。

上市公司經歷無現金增長，風險急劇上升。

上半年中國非金融類的A股上市公司共2132家，總體銷售收入和利潤同比分別上升了26%和20%，但營運現金流同比下降6%。以建築和設備工業為主的「資本貨物」行業，2010年上半年，該行業在營運中的現金流淨流出約520億元；但到2011年上半年時，現金淨流出幾乎上升了3倍，達到1430億元。2011年上半年，整個「資本貨物」行業的淨利潤僅為840億元，因1430億元的貨款不能收回，整個行業將將錄得590億元的淨虧損。也就是說，目前看上去規模龐大、銷售可觀的公司，可能在一夜之間，因為現金流不足而倒閉。

資金充裕的上市公司則以委託貸款方式獲取20%左右回報，這樣的資金遊戲已現危機端倪。2011年中報顯示，有64家公司委託貸款170億元，三季度，滬市發布28份有關委託貸款的公告。已有多家公司的委託貸款未按時收回需要展期，債務鏈條將從下游傳導到上游。

實體利潤下降，投資虧損居多，資本與貨幣市場進入以錢炒錢的高危階段，主要體現在影子銀行盛行，高利貸氾濫。雖然溫州等地已經進入高利貸救援期，但筆者瞭解仍有很多人飛蛾扑火，進入高利貸市場。中世紀的荷蘭鬱金香熱潮重現於中國。

繼溫州發生實體企業資金兌付危機後，鄂爾多斯等地重現危機一幕。鄂爾多斯的房價已經出現明顯鬆動，大幅促銷打折的樓盤更是比比皆是。例如，位於康巴什新區的城投綠城項目近期開盤價僅為每平方米6900元，不僅開創了鄂爾多斯銷售價格的新低，也遠遠低於部分中低端地產的價格。

資金利率不當導致金融脫媒，影子銀行佔據話語權。10月17日，澳新銀行大中華區經濟研究總監劉利剛在《FT中文網》撰文指出：「簡單的測算顯示，中國目前的‘影子銀行’金融體系大約運營著人民幣10萬億元左右的資金」，資金規模佔到銀行貸款規模的20%。其影子銀行的統計口徑包括，銀行理財產品和非銀行金融機構的類信貸類產品；以高利貸為代表的民間金融體系。中金公司在2011年9月末發布的《中國民間借貸分析》研究報告中則指出，中國民間借貸餘額在2011年中期同比增長38%至3.8萬億元，佔中國「影子銀行」體系總規模的33%，相當於銀行總貸款的7%。以此匡算，我國銀行體系總規模在11萬億元上下。

影子銀行的實質是躲避利率監管，根據市場風險為資金重新定價。影子銀行的壯大，顛覆了官方的利率管制系統，說明目前的銀行資金配置體系是低效而不合情理的，與市場徹底脫節，資金差價成為尋租的天然溫床，或者逼迫所有的人包括高利貸者包括企業、銀行，成為違規者。同時，脫離監管的民間高利貸，反過來成為推倒地方債務鏈條的第一塊多米諾骨牌。

資金兌付危機火燒連營。從官方投資公司、上市公司到民營企業，從鐵路到機械，從溫州到鄂爾多斯。星羅棋布的資金鏈斷裂不是小概率風險，而是大概率事件。

與資金鏈斷裂並駕齊驅的風險是房地產。考慮到三季度房地產不景氣，房地產開發商注定年關難過。

上海嘉定龍湖項目因降價而遭遇業主「包圍」，10月18日龍湖發布聲明稱，目前確實有部分浙江籍、四川籍在滬居住的的業主到售樓處，但並非連夜趕赴售樓處抗議。據筆者瞭解，前期購房者對房價下挫情緒激動，這樣的激動情緒在房地產下行期一點就著。已經有越來越多的人看淡市場，通過在房地產市場套現填補其他資金缺口，房地產下行預期明確。

房地產與金融業形成負面反饋。今年9月，全國城市商業銀行資金清算中心理事長王世豪稱，房地產20萬億元貸款，已成為中國銀行業的一顆「地雷」。王世豪稱，銀行目前貸款總量是55萬億元，20萬億則意味著房地產行業的貸款已經佔到銀行貸款總量的36%。開發商必須要到別的地方去拿錢，「結論就是開發商低廉資金時代結束了，高利率資金時代來臨了。」所謂的高利率資金，目前而言，主要包括房地產信託、企業債權、房地產股權私募基金、資產證券化。房地產高利貸時期到來，市場下行而融資成本上升，注定難以為繼。

一旦房地產下挫，銀行抵押借款、個人財產性收入必定下降，所謂銀行能夠承受30%甚至50%的房價下跌，到底是讕言還是自信，很快浮出水面。對金融與市場不應過於自信，三、四季度之交是一年定單的最後一撥高峰期，也是結算的關鍵期，此時成交量下降，加工企業訂單稀少，證明今年年底經濟回暖的可能性為零。

政府全面寬鬆幾乎不可能，定向定量寬鬆成為主要選項，如針對溫州針對鐵路建設等。資金鏈與房地產，是中國經濟的兩大燃眉之急，也是經濟的引爆點。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)