未來10年美國債市面臨崩潰

2008年的金融海嘯帶來2009年全球中央銀行濫發鈔票的行為，令金融資產升值。經濟增長較快的新興工業國如中國、印度等更出現通脹，上述是貨幣政策帶來的結果，與需求關係不大。食物價格上升的原因包括氣候及勞動成本上升，加上油價上升刺激肥料價上升，亦與需求關係不大，因此不能透過加息壓抑眼前的通脹率。

過去10年中國因為是出口拉動型經濟，GDP增長率保持在年率10%，CPI升幅每年亦只有2%，因為從出口賺回來的錢，不是變成資本性投資便是用作購買美國債券。2009年起中國經濟改為內需拉動為主，GDP增長率即便只有8%，通脹率仍會加快上升，因為「錢」在轉向國內消費。

換言之，中國、印度等新興工業國在可見的將來，仍需面對較高通脹率。如貨幣政策一下子收得太緊，恐怕會出現1994年的情況，引發資本市場較大幅度的調整（當年CPI升幅達雙位數）。相信目前沒有此需要，看來中國貨幣政策仍以微調為主。

4月，美股見頂？

過去WTI原油一向較布倫特原油略為便宜，但2010年起兩者差距達19美元一桶，主要是反映中東向歐洲供油的不穩定性。最近WTI亦跟隨布倫特升上100美元一桶，這給全球經濟帶來很壞影響，尤其是印度、中國等用油大國，將面對巨大的通脹壓力。如油價維持在100美元一桶以上一年，擔心另一場經濟衰退就會醞釀。

另一問題是：2009年3月開始的美股上升，到底可維持多久？在面對100美元以上一桶的油價下，美聯儲再推出QE3的機會迅速下降，因中東局勢令投資者對美元進一步不信任，伯南克很快要面對「巧婦無米炊」的局面。

2010年是選股年，2010年11月起Russell2000指數與標普500出現背馳至今已有3個多月，該現象可維持多久？過去，世界發生的重要事件跟股市大方向關係不大。例如1950年月25日韓戰爆發，一年後道指上升14.7％；1962年10月22日古巴越洲飛彈危機，一年後道指上升33.9％；1963年11月22日肯尼迪總統被刺，一年後股市上升19.6％；1990年8月2日伊拉克與科威特爆發戰爭，一年後道指上升7％；2001年「911」三個月後股市上升10.8％（但一年後跌3.8％）。

換言之，所有重要事件發生後只會給股市帶來短期衝擊，對中（三個月）、長期（一年）投資市場而言沒有大影響，反之經濟政策例如1978年中國決定改革開放、1997年香港特區政府的「八萬五房屋政策」等，威力才大。

1967-1981年是香港人人可分享經濟繁榮的時代。隨著中國政府改革開放政策落實，首先受害的是香港低收入人士，1981年香港製造業工人收入是大學剛畢業生收入的70%，到1997年低收入者只是大學剛畢業生收入的50%。

電腦化、網路時代來臨對中產階級是致命傷。1997年香港中產階級月入兩三萬港元的職位，到2011年薪金仍停留在此水平，反之1%的最高收入家庭的財富則上升超過2倍。香港已進入富者愈富的時代，在此情況下一般人如何不產生仇富心理？許多人勤勤力力一輩子都買不起一個像樣的住宅單位，反之超級富豪可以豪花80萬元買個手袋送給女朋友。這是一個什麼樣的世界？

有錢人同一般人在投資方面最大的分別是耐性。他們不需要每月賺錢養家，甚至不需要賺短錢，只會在黃金極不值錢的時候收集，在大部分人看淡樓價時入貨。投資股票時也一樣，他們明白在科技上出現的突破，例如蘋果及騰訊才會帶來大量財富。資源價格循環週期見底時才投資資源股。

10年期債券利率已由2.48厘上升到3.65厘，房利美30年期固定按揭利率由4.1厘上升到4.81厘。在利率逐步上升的壓力下，美股會否出現類似2009年8月至2010年7月A股式調整？

換言之，今年4月會否是美股見頂月？2005年至2007年那些利用ARMs（利率可調按揭）去買樓的美國小業主，所涉及的資金約6000億美元，其中20％已止蝕離場，餘下者約50％最少已推遲30天供款。

上述ARMs一般有5年低供款期，目前已陸續到期，對未來美國樓市構成了另一壓力。隨著低供款期過去，一般供款金額可上升30％-40％，今年美國銀行界正在努力協助這批供樓人士，將供款利率改為固定利率樓按。

QE等於沃爾瑪47年淨收入

生意淡薄、不如賭博（投機）。以沃爾瑪為例，過去12個月營業額4190億美元、淨收入（不是純利）150億美元，即毛收益率只有3.57％——未扣除稅項、利息、折舊等開支。沃爾瑪背後有多少人在流汗水？但一次量化寬鬆政策，政府可創造7000億美元，相當於沃爾瑪經營47年的收益……在如此環境下怎叫年輕人努力工作？QE及QE2對「資產價值」的影響，遠超過普通人一生努力的成果，導致人人投機、不願腳踏實地去工作。

1999年至今，S&PGSCI現貨指數（代表24種商品，包括礦、金、能源及農產品）升幅超過3倍。2008年受世界性衰退影響一度回落43％，2009及2010兩年升幅超過81％，即收復失地有餘。商品價格週期性很大，上一次由1969年起步、1981年結束共12年。這次又如何？由2000年起計，商品價格已上升11年。

股樓變trader’s market（交易市），小心接火棒。2009年3月推出QE後美股才止跌回升，2010年4月QE到期後美股又回落，2010年6月美聯儲宣布11月起再推出QE2，美股才止跌回升，加上2010年內美國上市企業動用3570億美元回購股份，是2007年以來的最多，亦是股市上升的理由。今年又如何？個人認為2011年是十分難投資的一年，大方向是上落市。

2009年香港人在內地工作的有21.8萬多人，2010年下降至18萬，即去年共有3.8萬多港人回流香港。其中有多少人賣掉內地樓回港買樓？不清楚。2009年前100港元兌100多元人民幣，現在只兌80多元，即買人民幣的話匯率上賺了20%；2009年及2010年內地樓價上升近倍而香港不足50%；內地加息後供樓利息負擔上升……上述因素是去年香港低價樓大升的部分原因，去年不少港人由深圳回流香港買樓。

1997年8月後香港股市及樓市皆進入交易市，價格可隨時回落50％，或上升100％。做一個成功的trader絕對不容易，例如去年11月前被看好的股份如汽車、零售、服裝、鞋類等忽然統統改為被看淡。你能否及時審時度勢、隨波逐流？一不小心便接了人家的火棒。

不如意事常八九，十次投資中有八次甚至九次出現虧蝕並不出奇，只要常記「止蝕不止賺」，一兩次成功的投資已足夠抵償八九次失敗的投資。在投資市場錯過最佳入貨時機時應該怎麼做？

一、問問自己上述投資的潛在升幅仍有多少？例如2009年5月港股剛起步上升便遇上豬流感，不少人因此錯過最佳入貨時機。過後應如何處理？一般升市可維持三年，自然可以追入。反之今時今日股市上升已有兩年多，應不應該再追貨？情況有如2010年下半年當金價升穿1300美元後應不應該追貨的答案一樣。

二、看看其它市場有沒有更佳機會？2010年初不少內地投資者問：他們錯過了2009年4月投資一線城市住宅樓的機會，應怎麼辦？個人回應是：投資二線城市住宅樓宇。

三、何謂高風險、低回報期？即恆指PE在18倍以上。何謂高回報、低風險期？即恆指PE在12倍以下。至於樓價高低如何決定？如樓價租金回報比是20年或以下是低風險、高回報期，30年或以上是高風險、低回報期。

美國債市未來10年或爆煲

美國從來不是大負債國，只有第二次世界大戰期間為了支付軍費開支，政府負債才超過當年GDP的100％，其後已迅速下降。2001年小布希上臺後透過退稅及擴大醫療福利等開支，另加兩場戰爭（即攻打伊拉克和阿富汗），美國財赤便大升。

8年任期後美國政府負債倍升至10.05萬億美元，歐巴馬上臺後為應付金融海嘯至今又增加負債2.5萬億美元。國會財政部估計到2020年美國負債將達23萬億美元、相當於當年GDP的160％。未來10年美國債券市場面臨崩潰，即債市已是一個定時炸彈，能否在炸彈未爆之前將之拆掉？不知道。

貨幣政策有本身的侷限性，例如它不能提升勞工的競爭力——此乃美國失業率如此高的原因——反而引來資產泡沫，例如1999年前的科網股泡沫、2007年前的物業泡沫及今天的債券泡沫。

1967年佛利民在美國經濟會議上曾發表演說：「任何貨幣政策都有後遺症，中央銀行在採用時應萬分小心。」大部分經濟學家都明白貨幣政策只可改變「價格」而非「供求」。透過價格改變去影響人們對通脹、通縮的預期，從而刺激投資及消費（或延遲投資或消費），上述做法可產生短期效果，但對長期經濟沒有作用。貨幣政策可用作減少經濟的波動（例如價格出現急升或急跌時），而非帶來真正的繁榮。上述演說已發表了40多年，但各國中央銀行有多少能遵守？

舊世界永遠向新世界欠債，最終是舊世界沒落、新世界興起。1900年亞洲是舊世界、美國是新世界。2000年起，亞洲是新世界、美國是舊世界。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)