【纪事本末】被消失的港元防火墙(图)
利世民认为，人民币港元互换协议，会对香港有潜在影响，可惜今日的香港已不可能对北京说不。（图片来源：Michelle/williamhill官网
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“什么人民币港元换互协议，是要淘空香港的外汇储备吗？”对不起，问题可不是那么简单。
1992年，香港仍然是英国殖民地，当时的立法局通过修订《外汇基金条例》，授权财政司司长委任金融管理专员，并于1993年4月成立金融管理局。金管局的功能，严格来说就只有一个，就是捍卫港元的联系汇率，其他的如监控银行体系风险、管理外汇基金等工作，是捍卫港元联汇必须的手段。
香港自1983年开始实施联系汇率，为何要在十年后才成立金管局？说穿了，原来联系汇率制度虽然对香港极为重要，但制度优势就是简单。简单的制度，不但更易操作，遇到压力和冲击时，亦更易复元。过去近四十年，香港经历过好多场金融危机，每次都是受外围因素冲击；盛衰周期影响虽然避免不了，但联汇仍然屹立不倒，这就是制度优势。
国际金融贸易交收，至今仍然是以美元为主；香港国际金融中心地位，其中一个重要原因，是美元化的经济模式。事实上，这个制度选择，亦不是出于什么高瞻远瞩，先见之明，而是第二次世界大战后，香港虽然位处于英磅区内，港元亦以英磅为挂勾对象，但民间自由市场，早已渐渐发展出一个以美元作为交收结算的操作。所以在1970年代走向完全美元化的过程，亦是自然而然。
由1970年代至今，美元化的国际金融秩序，也有一定的代价。但是从经济学的思维模式去分析问题，应该要问的是：“假如不是以美元为主，在其他替代方案之下的结果会更好吗？”至目前为止，曾经出现过的就只，有以金、银为本位的国际金融秩序。有人相信金本位是最好的；但毫无疑问是在美元本位下的廿世纪，人类所享受得到市场经济带来的成果也是史无前例。
在美元主导的国际金融秩序之下，每当美元兑一世界各国一篮子货币汇率的大幅波动，结果往往是下一场金融危机的伏笔。1985 - 1988 年美汇指数由历史高位回落之后，引发了日本资产泡沫爆破。1995-2002年的美元升浪和日元贬值，亦触发了亚洲金融风暴。甚至2008-2009年美国金融海啸后的美元危升，也间接引发了欧债危机。
过去廿年，美国联储局透过与各国央行以货币互换协议，来减少汇率之间的波动。简而言之，当各国对美元有短期的突然需求时，各国央行可以用自身的外汇储备作担保，向联储局借美元，而不用由商业银行在市场上沽出本国货币，影响汇率。自从美元货币互换协议的出现，其他央行之间也有类似安排。
有人认为各国央行以货币互换协议，某程度上可以弥补自1970年代起，因林雷顿森林协议崩溃而失去的国际汇率稳定机制；但任何以央行之名所进行的市场操作，都必然构成一定的风险，尤其是道德风险。那怕是联储局的美元货币互换协议，也有人认为由美国出资“救”别国经营不善，有违风险管理守则的银行。当然，反过来说，根据同样道理，也可以说以美国主导的国际金融秩序下，每次联储局救华尔街，全世界人都在付出代价。
2014-2017年是至目前为止最后一波美元升浪；而这段日子中国大陆的宏观经济环境，亦明显极受美元走强的影响。2015年A股股灾，只是序幕。与其说因为怕被制裁，而想减少对美元的依赖，倒不如说中国政府为处理经济“忽冷忽热”的问题，有强烈动机要与加固自己的防火墙，也就是所谓的早两年所提出的“双循环”论。
人民币国际化，虽然已经也讲了十五年有多，但有一点必须留意，就是所谓人民币国际化的终局，也不会是自由流通、兑换。这个前提下，人民币在可见将来不可能像美元般，成为国际贸易和金融的结算单位。目前离岸人民币的汇率，亦其实已经由国有银行提供流动性。所以，理论上人民币根本不需要什么互换协议来维持稳定，而人民币港元互换协议，亦似乎只是为求满足一早定下的路线图，为做而做之举。
“为做而做”本来没有什么大不了；但香港外汇储备，只有一个用途，就是当有人要沽出港元时，金管局有足够资金来维持港元联汇；任何其他用途，例如人民币港元互换协议，都难免会削弱对联汇保障。当然，一般情况下，影响绝不明显；但任何制度的设计，都不可以完全妄顾特殊情况的可能性。
我的比喻是：在一部内存有限的电脑（香港的外汇储备），安装多余的程序（人民币港元互换协议）。一般情况下，多余的程序对电脑系统的功能未必有明显影响；但是在资源紧绌时，多余的程序在最坏的情况下，却可能拖垮整个系统。
人民币港元互换协议，虽然绝非阴谋论所描绘的那样淘空香港，但也不是完全没有影响。可惜是，今时今日的香港，莫讲是民间，那怕是政府内部，亦已经不可能对北京说不。一国两制，本来就是让中国大陆可以不用开放自己的制度，但从香港享受到国际金融市场带来的好处；而两制当中最重要的其中一个关键，就是港元。港元这堵防火墙被消失，最终亦没有任何人可以是赢家。
利世民
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（编按：利世民是香港时评人、财经专家，现为香港《williamhill官网
》专栏作家。）