【看中国2014年12月08日讯】债券市场近日有多家发行人不得不取消发行计划，或者调高原计划的发行利率区间，原因无非是：近日市场资金面出现变化，利率高了。
那么一个奇怪的问题来了：央行一宽松，直接融资的债券市场利率反倒上去了！
以下三种情况是近期债券市场出现的债券发行状况的三个样本。
新兴发展集团有限公司是将发债利率向上调整的公司。
该公司2014年度第一期短期融资券计划于2014年12月4日采用簿记建档方式发行，发行额度为5亿元，主承销商为平安银行，簿记建档日为12月4日。此前相关发行文件已在网站发布，公告中称，本次利率申购区间为4.0%至5.1%。但因簿记建档期间市场资金面发生较大波动，为确保本次债券发行成功，公司与主承销商协商后决定，将2014年度第一期短期融资券申购区间向上调整为4.0%至5.2%。
除了新兴发展集团采用调高利率区间再发行的情况外，12月5日，福建能源集团原计划发行10亿元的中期票据，但是由于在原申购利率区间内认购不足，所以公司决定取消本期债券发行计划，发行时间另行公布。
同一天，山东鲁信投资控股集团有限公司临时发布公告，将原计划于12月5日发行的5亿元短期融资券取消发行。“近期市场波动较大”成为取消发行的唯一理由。
在央行还没有大规模降息释放流动性的时候，市场的预期倾向于央行的理性战胜感性，央行不会意气用事，央行不会一听到一些人喊渴就放水，央行所有的“微调”都旨在降低高企的实体经济融资成本，央行的货币政策在稳健前行。与此同时，资本市场的表现偏于理性。但是，当11月的那个周末央行意外地全面降息后，市场却狂欢起来。一些金融机构纷纷认为，央行宽松的货币政策时代刚刚开始，这以后，可能还会继续通过各种方式——包括降息和降准的“大招”来释放流动性。
从央行降息之后短短的两周时间来看，旨在降低实体经济融资成本难得露面的降息之举，效果是真的降低实体经济的融资成本了，还是点燃了市场投资虚拟经济的热情？
数据显示，降息之后，上证指数两周时间暴涨20%，上周五沪深交易量更是一举首破万亿大关，疯狂程度无与伦比，就连“卖房炒股”这种不负责任的言论也重返市场。
另一边，无论是货币市场利率、国债利率还是信用债利率，都出现大幅上升。上周10年期国债利率大幅飙升近30BP，比降息前还高13BP；信用债利率两周时间内也大幅攀升。在这样的情况下，一些原本计划于此时发行债券融资的企业不得不改变原有的发行计划，或者容忍利率上升而高出预期价格融资。
央行降息后股市如此狂欢也许是没有想到的结果。从两周内的效果显示来看，降低实体经济的预期显然没有达到，而人们投身高风险投资标的的热情却被点燃。人们普遍认为，明年经济不会太高，但是股市会继续向好。这样奇怪的结论从何而来？宽松的货币政策预期可能是其中的重要原因。浦发银行的分析师曹阳认为，此时股市的火爆原因主要有三：一是央行提供了可靠的利率看跌期权；二是高风险偏好的投资者增加；三是偏高的市场预期和激进的交易模式。
问题是，在这样的情况下，央行还会降息吗？央行会继续发布宽松的流动性政策来兑现人们的预期吗？
回头去看，2014年可以称得上是股债双牛的格局。“无风险利率下降是本轮股债双牛行情的基石，而此前央行降息的启动则打开了利率下降的想象空间，但如果（企业融资）利率不降反升，那么未来货币放松能否持续值得研究。”海通证券首席宏观分析师姜超如此评价。他认为，目前资金流向发生了变化，“货币脱实向虚，实体难以受益”。货币流向虚拟经济，可以催生资本市场的繁荣，而实体经济则未必能获得资金，反而可能使资金更加稀缺，导致实体利率上升。
曹阳认为，向前看，只有通过金融体制改革深化才能缓和企业融资难困境，也能控制资产价格泡沫膨胀。
姜超称，央行货币政策短期内陷入两难，由于实体经济持续低迷，资金淤积在资本市场，因而其宽松货币政策只会进一步推升金融泡沫，而难以化解实体经济融资成本居高不下的困局。未来破局的关键应在于疏通资本市场与实体经济，放开企业通过股票、债券等方式直接融资。从上周证监会宣布公司债发行将实施备案制，预示IPO注册制推进或将超出预期，而货币政策的进一步放松或在IPO注册制推出之后。
综合市场的观点来看，央行11月的降息之举，对于降低企业的融资成本目前还难言奏效。未来，央行只是“放水”不行，重要的还在于“修渠”，才能将水送到该送的地方去，否则就有成为洪水的风险了。
(文章仅代表作者个人立场和观点)
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