叶檀：股神“末日”？

乐观而诚恳的基金经理消失，真是市场的不幸，希望这一幕不会发生。

两位基金经理因业绩下行而备受关注。一位一头银发，另一位一头黑发，相同的是，满脸诚恳。笔者指的是安东尼波顿与常士杉。

安东尼波顿令人尊敬，其管理的富达特殊情况基金近三十年回报高达20.3%，远高于同期7.7%的英国基准指数增长。在同期任何信托基金，或者开放式投资公司的排行榜上，都保持着最佳纪录。这位明星基金经理还有着诚实的品质，对投资的尊重，每天十几个小时的努力，对数据的分析，对企业的实地调研坚持几十年，没有责任感难以想像。值得一提的是，他穷几十年投资之力写成一本书，满是诚实。

基金之神在中国概念股上折戟的可能性较大。自2010年4月19日中国特殊环境基金在伦敦证交所上市，募资4.6亿英镑（合7.42亿美元），该基金净值连续两年下跌，最糟糕时下跌三成。

同样的研究办法、同样的逆趋势投资，却未能带来相同的业绩。最大的可能是，安东尼波顿对中国国情与中国企业的了解程度，即便他实地察看企业，与积极进取的管理层做了深入交流，但他仍然无法真正了解藏在企业资产负债表中的猫腻，更无法一一了解上市公司的关联交易与担保贷款，也无法管窥至关重要的经济决策过程。波顿投资瑞典与西班牙管用的招术，在中国可能并不管用。

波顿在拜访了百余家中国企业之后，得出的结论之一，中国企业资产负债表的质量超出预期，许多公司拥有充裕的净现金流。这真是惊人的结论，对中国市场更了解的人，绝不可能如此乐观，上市公司对现金的饥渴几乎从未停止。如柏杨所说，我们是身处酱缸中的人，本能地关心哪些企业的数据更可疑，笔者曾经看到数家企业不公布关联交易，却未引起注意也未受到责罚，监管层光是关注引起社会反响的事件，就够忙的了。

波顿相信，在全球低增长环境中，中国相对高的增长率对全球投资者而言更具吸引力，稀缺的成长性股票也会出现更高的溢价。惠于中国的结构性调整，包括零售商、电器、鞋类、珠宝商，以及消费带动的其他领域，如酒类、餐厅、酒店、汽车、电信及互联网，同时包括金融股、地产代理商和一些医药股，所有上述行业被看好。2012年年初，虽然受到打击，波顿仍然看好服务消费类股票。

在任何时候，政策风险都应该纳入考虑范围。在政策的来回拉锯，一度迫在眉睫的3G标准制订拖延不绝，一些企业纷纷退出，投资联想成为对耐力的考验。对于公司文化也有必要重新审视，企业经营业绩上升时一味扩张，想起回报投资者通常是为了获得再融资的资格，而非良心发现。

中国民企的狼性精神支撑了企业高速发展，但很多民企在高速发展与竞争压力、政策歧视下，信用像狐狸一样不可靠。当2010年做空中概股的浪潮越来越热时，安东尼波顿与在次贷危机中一役成名的保尔森基金都遭遇惨重损。他们前有虎狼后有追兵，前方是国外如虎狼般的对冲基金使尽各种手段，将当初帮助中国公司借壳所获财务情况，与“前线侦察兵”所得的情况公诸于众，居然十击九中，另一方面在中概股一役中，很多国内民营上市公司显示出他们的贪婪、短视，视信用如粪土的大无畏气概。

中小民企给了中国特殊概念基金沉重的打击，按富达的披露，截至去年11月底，市值超过50亿镑的上市公司，约占投资总额中的25.35%，1亿至5亿镑的则占31.57%，市值细过1亿镑的中小企，投资占比最重达43.1%。小企业股票超过基金比重的20%，但霸王、蒙牛、李宁、比亚迪、南车时代以及碧生源等股价相继跳水，或者产品出现信用危机，或者盈利发出警告，令基金去年大亏38%。我们几乎别想从不习惯开具发票的餐饮等消费公司中寻找有用信息，除非派人守着店看有多少人吃饭付帐。

支撑安东尼中国投资的是信心：对中国经济增长的信心，对中国经济结构转型过程中的消费、服务、金融增长的信心，以及对中国民企发展的信心。对宏观经济趋势的判断也许没有大错，错误在于，对中国经济发展模式的认知，对经济政策的认知，以及对民企行为模式的认知。叠加的信心并不能带来收益，除非波顿成为真正的中国通，到时，他可以考虑不当基金经理，而成为东方事务专家，或者担任英国驻华大使。

常士杉先生则是另一个典型。两年前曾见过一面，常先生诚恳、努力，围绕高端制造与高铁产品做了长期而深入的调研，信心十足。因为高铁，他在2010年夺得全国私募冠军，同样因为高铁，他管理的世通资产两只基金世通8期和世通9期被强制清仓，成为重要财经新闻。“预料得了开头”，没有人能够预料到温州高铁事故的结尾，去年年末高铁债务链之严重超出想像。

大浪淘沙，只有十足的狡猾、十足的权力外加大视野下的保守，才能生存。后金融危机时代，美联储获利，巴菲特看准金融股反弹，索罗斯在外汇市场纵横，这次为的是家族自身的利益。

中国的市场，以往有两类人活得滋润：一类手握重资重权，押并购押注资一押就中，上市之前能够进行风投，是含着银汤匙的贵族或者某一方力量力捧的象征人物；另一类则是谨慎的怀疑主义者，这两年他们将保留部分现金，或者用期现对冲法抵挡风险。另不奇怪，市场上怀疑主义者越来越多。

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