二季度难有大行情

1月CPI涨幅低于预期，给资本市场注入了一针兴奋剂，A股市场出现久违的反弹。政策紧缩的高点是否将很快过去？对此，率先提出“中国经济已跨过刘易斯拐点论”的安信证券首席经济学家高善文给出了否定的回答。他认为，通胀高点将出现在二季度，下半年通胀压力会相对缓解。因此，紧缩政策仍将继续，二季度股市难以出现趋势性上涨。

用工荒将成常态

中国证券报：今年的用工荒比往年来得早，程度也更加严重，你怎么看用工荒现象蔓延对我国经济的影响？

高善文：我国可能在2006年前后已经走过了刘易斯拐点。用工荒是经济走过刘易斯拐点的正常表现。至少在未来三五年，用工荒都会成为一种常态。这一现象对我国经济在总量增长层面和结构调整层面都会带来重要影响。在总量层面上，刘易斯拐点的到来通常意味着经济潜在增速的下降和通胀中枢的上升。在结构层面上，我们将会看到农产品价格的趋势性上升，大众消费和服务的兴起，机器对劳动力的广泛替代和熟练劳动力对非熟练劳动力的替代。

中国证券报：1月份公布的CPI数据明显低于预期，有观点认为通胀一季度就会见顶，你怎么看未来几个月和今年的通胀形势？

高善文：一季度通胀存在反复，但今年通胀的高点可能会在二季度。今年下半年的通胀压力会相对缓解。

CPI中食品权重的降低和蔬菜价格的回落是当前乐观预期的推动力量之一。但我们分析统计局对CPI权重的调整后可以发现，在食品权重降低和居住类权重上升的同时，1月数据细项暗示，居住类内部权重很可能也发生了相当大的调整，其中自有住房和租房项目占居住类的比例或许有30%左右的上升。考虑到数据本身的趋势，以及全国租金和房贷利率的变化方向，居住类同比的高点可能出现在今年二三季度。相对过去，在不考虑其他大类变化的前提下，新的居住整体权重和内部权重，有可能给今年年中的CPI同比多带来1个百分点左右的贡献。这一因素可以基本抵消食品权重降低和蔬菜价格回落对CPI趋势的影响。

如果将通胀视为大宗商品价格周期、劳动力价格趋势、食品价格周期和经济周期因素的交互作用，并受到货币松紧的滞后影响，那么从近期数据来看，大多数助推通胀的因素都在继续发酵，货币紧缩的影响也需要一段时间才能发生作用。因此通胀很可能仍然处于上行趋势之中，高点也许要到今年的6月-8月才会出现，并可能达到6%左右的高度。

二季度难有大行情

中国证券报：面对如此的通胀形势，紧缩政策会继续加码还是有所放松，政策面可能会出现哪些变化？

高善文：由于今年上半年，通胀压力都得不到有效缓解，所以紧缩政策在短期很难放松。近期民间利率最高已经上升到年率100%以上，并且一些民间放贷者的资金已经全部投放。民间资金市场的这一“量价齐升”的状况和银行系统的信贷投放节奏、资金价格相互参照，暗示实体经济对资金的需求可能仍在上升趋势之中，这一趋势可能主要来自新经济周期的启动。

中国跨过刘易斯拐点导致的通胀中轴的抬升将强化实体经济对流动性需求增强的趋势。我们认为在通胀没有出现阶段性缓解的情况下，政策紧缩将持续一段时间，未来几个月仍存在加息和多次上调存款准备金率的可能。这暗示未来一段时间流动性仍将处于偏紧状态之中。

中国证券报：基于以上宏观经济的判断，请你谈谈对二三季度A股市场的行情看法？

高善文：在流动性偏紧和资金成本上升的影响下，我们并不认为股票市场将出现趋势性上涨，股票市场的估值中枢仍处于趋势性下降的通道中。同时，考虑到内需旺盛、海外经济出现可持续复苏，企业盈利的上升将对冲估值的下降，股票市场的下跌空间有限。

由于通胀的高点可能出现在二季度，对二季度的市场我们相对不是很乐观。到了三季度，通胀可能下行，而经济增长相对不差，市场可能会有所改善。

(文章仅代表作者个人立场和观点)