叶檀：重提“通胀无牛市”十分必要(图)

毫无预兆，在两桶油抽风、工行笨象狂舞之后，通胀红利戛然而止。

此时，我们应该清醒地认识到，在通胀红利期，随着通胀资金狂流而来的资产品价格溢价暂时告一段落。

纸币不能带来真正的牛市。我们已经享受了一场资本市场的烟花，去年与今年发放货币、美国量化宽松政策带来的通胀压力成为今年全球市场上升的动力。就中国市场而言，烟花从期货市场开始烧起，今年以来有色金属、农产品等品种大幅上升，期货价格翻番，这股火势最先在证券市场的中小板、创业板燃烧，十一后大盘蓝筹股出现异动，而后引起牛市到来的惊叹。好景不长，通胀红利绚丽如烟花，短暂也如烟花，一闪即逝。

从技术上说，全球市场先后出现调整，象征着宽松货币的美元指数下行势头得到扼制。国际外汇市场出现异动，从11月4日开始美元指数开始调头向上，截至北京时间11月16日晚8点，美元指数达到78.73，虽然从75.882上升幅度不大，但表明美元与非美货币在短期内的预期出现逆转。本周早些时候，美联储副主席耶伦与纽约联储主席杜德利均对通胀表示担心，并且强调美联储的资产购买计划并不是为了打压美元。

欧债危机再次幽灵闪现，爱尔兰的赤字与债务偿还能力引起密切关注。这只是市场打压欧元的一轮炒作，只要欧盟愿意出手，就没有解决不了的欧债危机，爱尔兰所需要的不过是区区500亿欧元。欧元区真正的问题不是主权债务危机，而是区域发展不均衡、是统一的货币缺乏统一的财政支撑，其他国家无法跟上德国的复苏步伐，却不得不承担欧元高估的压力。欧债危机是个把戏，每到汇率调整期就打出主权债务危机的招牌，不过是调节各国汇率、平衡全球经济的一种手段。但此举足以让全球市场发生逆转、让投资者惊魂。

日本继续往量化宽松与刺激经济的不归路上狂奔，16日日本国会通过了一项4.4万亿日元的财政预算，为对抗紧缩与防止日元走强拨款。日本对本国经济的疯狂电击，加剧了美元对非美货币的升值趋势。

美元指数上升带来一连串事件，期货市场大跌，带动全球主要证券市场下挫，始于5月并在8月末加剧的风险资产涨势逐渐消退，要回到5月份希腊危机之时的低位，市场还将继续震荡下行一段时间。底部何在，完全视美联储与欧洲央行的政策而定。目前市场处于回归阶段。

我国市场面临的不仅要承受汇率的突袭，还要承受来自于央行的货币紧缩预期。日益上升的通胀压力，使稳定物价成为重中之重，货币红利结束成为普遍预期，资金又从大盘蓝筹股疯狂逃窜。人们现在开始相信，通胀不会无限制延续，当所有的人都意识到通胀红利之时，就是通胀红利的结束之时。

中国货币发行机制面临根本性改革。此轮通胀压力使人们达成了难得的共识：货币超发带来通胀，货币超发是万恶之源。而货币超发是目前经济结构与外汇占款发行基础货币的结果，只有调整经济结构、只有改变外汇占款的货币发行模式，才能从源头上解决通胀风险。在现行的货币体制下，中国市场跟着国外抽风，上半年防紧缩，下半年抗通胀，被美元指数牵着鼻子团团转。市场人士呼吁决策层改变货币发行体制，将广义货币发行量降到12%，减少信贷发放规模，在贸易结算中推广使用本币，货币体制的稳健意味着超发货币的减少。

目前物价上升渗透到食品、日用品层面，绝不是局部性通胀、结构性通胀，而是全局性通胀。如果说通胀初期盈利上升宾主尽欢，那么通胀后期企业的账本就会变得十分难看。通胀到后期，企业成本上升，经济增速下降，我们将会看到企业实际盈利增速下降的情况。

原本预计热钱会源源不断地进入蓄水池，没想到资金流改变了方向，蓄水池水位难免下降。但这并不意味着从长期来看，局面会发生根本改观，从日本与美国流出的套利资金仍然存在，中国未来的前景仍然被看好，只不过到达经济转型成功的彼岸，需要的时间也许将远远超出我们的预期。寻找被高估的好公司，正当其时。

此时有必要重温通胀无牛市的经典结论。货币电击无法使经济复苏，只能带来通胀与资产泡沫，经济的复苏需要创新与体制改革，只有培育出一大批诚信、有成长力的企业，中国才能迎来真正的牛市。

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