中國國有企業的利潤有多高

長期以來，關於中國國有企業分紅比例的話題，一直是討論的焦點。筆者想提出的問題是，國有企業是否應該分紅和分紅比例的多少的問題需要建立在一個基礎上，這就是中國國有企業的利潤真實麼？

這個問題的提出似乎有些莫名，企業獲得的利潤，是通過自身的經營和管理獲得的，國企的管理者們肯定也覺得有些委屈，當年國企大面積虧損時，被廣泛地批評，現在國企「鹹魚翻身」了，卻仍然被指責。

國企經營者們的委屈當然可以理解，但事實上，筆者希望提出的問題是，國企的經營成本之一的信貸成本是否被「合理計算」？在「合理」計算了成本後，中國國有企業的利潤是否還會那麼高呢？

很多事實表明，中國國企似乎能夠相對容易、並以相對低廉的價格獲得銀行的信貸資源，這意味著國企從銀行獲得了「補貼」，如果這部分利潤以紅利的形式返還給股東，那麼也意味著銀行的利益受到了犧牲。從金融學的原理來考慮，債權人利益應該優先於股東權益，因此，銀行的利益應該首先被保障。同時，如果犧牲銀行的應得權益，其實也可能帶來金融業的系統性風險。當然，也會有很多人提出，銀行本身的最大股東也是政府，因此，這不過是「左口袋」和「右口袋」的遊戲，但需要指出的是，這樣的思維仍然是一種非市場化的思維。通過重申債權人--政府或個人—的權力，將改善整個中國市場的信用水平和市場化程度。筆者認為，中國國企應該先向銀行支付「合理」的信貸成本後，再向以政府為代表的國有股東們分配紅利。

接下來的問題是，中國的國企們是否真的獲得了「定價不合理」的信貸成本和信貸資源？在對中國28萬家年銷售收入超過5億元的企業進行抽樣後所建立的資料庫的研究表明，在過去的數年內，國企所支付的利息率平均要低157個基點，與私企相比要低225個基點，比港澳台資企業低4個基點，比其他外資企業低75個基點，而且這一差距並不隨時間而減少。進一步的發現表明，國企的低利率似乎並不是基於更好的盈利性或更低的槓桿率的考慮，數據顯示，在中國，盈利能力最強的企業排序為中外合資企業、民營企業、外資企業以及國有企業，同時，國有企業使用的槓桿率也是各類型企業中最高的，這表明，國企獲得的低利率似乎顯得並不合理。

當然，很多因素可以解釋國企的低債務成本，例如，國企的巨額資本可用作抵押，而違約率也相對較低，因此債權人可以為其提供較低的借貸利率，而私企因為規模所限則做不到這一點。同時，國有企業所處的行業優勢也意味著經營風險較低，這也有利於其獲得低利率。

諸多因素的存在，使國企借貸成本的問題，變得錯綜複雜。為瞭解決這一問題，筆者建立了一個回歸模型來進行分析，在控制了規模、人員數量、所屬行業以及所在地區等一系列客觀變數後，國企，港澳台資企業和外資企業的的借貸成本仍舊低於私營企業。具體來看，國企比同等條件下私企的借貸成本低221個基點。這表明，在同等的條件下，國有企業的確是獲得了利率上的優惠，這樣的優惠不僅代表著不公平，也導致了私營企業為了爭奪有限的銀行信貸資源，而被迫提高對銀行的報價。

最後的問題是，如果國有企業被「合理」收取銀行利息，那麼結果會有怎樣的不同呢？研究表明，國有企業的利潤將大大縮水。而如果國企支付按私企標準計算的利息，那麼國企的利潤就消失了。

實證分析表明，國企利潤因為長時間以來的信貸優惠而被誇大。因為國家政策的影響，國有銀行傾向於借款給國有企業。銀行對國企的資金支持，也導致了國企缺乏改善經營水平的動力。雖然中國國企的重組和上市已經完成，四大國有銀行也已經全部上市，但是國企和國有銀行的這種「連體雙胞胎」（Siamese twins ）的關係依然存在。這也說明，中國經濟改革的進程仍任重而道遠。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)