房地產並非理想投資標的

通貨膨脹預期主導之下，一個繞不開的投資種類就是房地產投資了。因此，對與居民生活關係更加密切的居住類地產在通脹預期背景下的投資前景，筆者想重點分析一下。

眾所周知，預期是個非常奇妙的指標，尤其是在金融市場上，一貫發揮著翻雲覆雨的作用。最近一週的英國《經濟學家》雜誌就有一篇文章詳述市場預期形成之後的搭便車行為，有可能會給投資者帶來7.8%的年化收益率，理性投資，在這種情形下反而不如簡單的「博傻」。若承認這一點，無疑會讓很多「理性市場」的堅定信徒感到如鯁在喉，渾身不自在。但是行為金融學過往的理論和實證研究表明，噪音交易者，確實能在相當長的一段時間內主導金融市場的運行方向。

預期驅動下的金融市場運行有兩個基本特徵：其一，預期一旦形成，會持續相當一段時間，通常情況之下，強大的群體性思維往往會導致市場的過度反應，使得市場在很長時間內持續偏離其長期合理價值；其二，預期的轉化會非常突然，在觸發因素的作用下，市場會在情緒的推動下迅速轉變。更有甚者，甚至在沒有明確觸發因素的時候，預期也會突然逆轉，從而導致市場的劇烈動盪和趨勢反轉。在未來的一段時期內，房地產投資和通脹的關係，將會被上述兩大基本特徵所主導。

在傳統的通脹理論中，不論是需求拉動型，還是成本推動型，關鍵的環節還在於通脹預期的形成過程。從政府管理的角度來看，穩定普通居民的通脹預期，是政府通貨膨脹管理成功的最關鍵因素之一。而站在普通投資者的角度上去看，他們的投資行為則從根本上由市場的預期來驅動。

那麼，普通投資者如何由市場預期來判斷房地產未來的投資機會與風險呢？

在這次國際金融危機暴發後的幾年裡，中國普通投資者的通脹預期至少已經歷過一次從通縮到通脹的逆轉。在中央政府4萬億投資刺激方案和地方政府的配套計畫推動下，我國的ＣＰＩ由負轉正，逐步攀升，在2010年11月突破了5％，創下了全球性金融危機以來的新高。隨著2010年食品價格的不斷飆升和工資推動的壓力，居民通脹的預期在不斷形成並得以強化，儘管央行已在2個月內連續加息，並將存款準備金率提高到19％的歷史最高位，但是這些政策反而逆向刺激了居民的通脹預期。普通的投資者越來越趨於相信，政府一系列緊縮政策的背後，是日益加劇的通脹威脅。在這樣的預期推動之下，房地產價格於是在2010年底得到了一定的支撐，各地樓市出現了量價齊升的勢頭。這在很大程度上體現了普通投資者的一個代表性看法：欲對沖通脹風險，房地產是很不錯的的投資標的。但是很顯然，在當前的經濟條件之下，僅僅為了對抗通脹而投資房地產，對普通投資者而言無疑是錯誤的。

拋開政府針對房地產市場宏觀調控的因素不談，不妨先重點研究一下未來的通脹和房地產投資之間的關係。筆者的判斷是，中國居民的通脹預期很有可能在不遠的將來會發生根本性扭轉，一旦預期反轉，不斷縮水的資產價格和居民投資預期之間將形成新的正反饋循環。問題是，預期反轉的誘發因素會是什麼呢？筆者個人認為，最有可能是下列兩個因素：首先是政府進一步的緊縮政策使得經濟無法實現預期中的「軟著陸」，從而使得實體經濟在2011年前後見到階段性頂部，使得實體經濟再次面臨通縮風險；其次則是人民幣匯率不斷升值。而伴隨人民幣匯率的升值和美國實體經濟復甦的確立，國際熱錢加速撤出中國，回流美國。如果後一條成真，將是推倒中國資產泡沫的第一張多米諾骨牌。我國這階段通脹成因中的外部熱錢因素也將隨之消弭。

無論基於理論還是看實例，這兩個可能的事件均不屬於小概率事件。換句話說，當美國重新步入加息週期之後，中國的通脹形勢必然會逆轉。一旦上述兩種情況發生其一，都是對當下中國經濟的嚴峻考驗。中國實體經濟能否經得起這輪大考，取決於我國經濟轉型的成功與否，取決於我們的內需能否真正成為新的經濟拉動引擎。對於普通投資者而言，房地產投資的流動性相對較低，在可預計的投資週期內還要額外承擔通脹預期反轉所帶來的風險溢價，所以，在當下的經濟運行環境之中，房地產投資用來對沖通脹風險的投資屬性被進一步削弱了，如若通脹預期反轉，則將會給投資者帶來更多的下行風險，實在不是理想的投資標的。非但如此，在可預見的未來一定時期內，普通投資者都要對這類資產保持較高的警惕性。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)