不全面收緊貨幣難解決泡沫問題

從年初的「蒜」你狠、「豆」你玩、「姜」你軍，到最近的「糖」高宗、蘋果、棉花（比年初飆漲了80％），這些農產品價格暴漲的背後，我們總能看到游資炒作的身影。

十一前，中央政府宣布加強樓市調控，沒想到，低迷已久的藍籌股，馬上被游資狠狠地放了一把「火」。下一步炒什麼呢？

用微觀手段（定點行政調控、精確制導）來管理宏觀問題，「不全面收緊貨幣解決泡沫問題」不符合經濟分析的常識和結論。經濟中的水位降不下來，即便一個泡沫摁下去，另一個泡沫又會冒出（如債券、黃金、紅木傢俱、蔬菜……），偌大一個經濟體，微觀手段能管得過來嗎？

陸續公布的經濟指標，預期之中的所謂經濟「二次探底」並未出現，反而投資、出口、消費都大大超出預期，10月PMI指數的回升顯示了投資增長拉動的效果，下半年中央啟動了大量中西部基建項目及保障性住房項目，拉動了大量的需求。

「保增長、調結構、控通脹」是相互矛盾的政策目標，最後總會妥協於「保增長」。政府對平滑短期增長速度的關注，似乎大大超過了推進結構改革和經濟轉型，即將出臺的「十二五」規劃中，將會推動中、西部和區域經濟發展，這也是推動工業部門的產業升級和自主創新。這些政策對解決地區發展不平衡、維持經濟增長是必要的，但其初步影響可能更多體現在投資而非消費上。

如果只看第三季度，中國的貨幣政策事實上重回了極寬的軌道。今年1~6月份，貨幣當局曾經試圖加強從市場回收流動性，通過公開市場操作回收頭寸6100億，通過三次提高存款準備金率凍結頭寸9500億，對沖掉外匯佔款增加額10903億，上半年央行從市場淨回收流動性4697億。但是，當5月份隨著歐債危機加劇以及對國內經濟所謂「二次探底」的擔憂，央行三季度在公開市場淨投放頭寸9470億，加上6月19日匯改重啟，外匯佔款猛增1萬億，在整個三季度向市場投放的淨頭寸增加高達1.9萬億之巨。

10月份CPI沖4%是比較確定的，一方面是因為新漲價因素比較「猛」，約為2.8%；另一方面翹尾因素依舊存在，約為1.2%左右。但是11月的翹尾因素會明顯下降，12月份的翹尾則會降低為0，因此在數據表現上，CPI到12月份會跌破3%。但是，明年的情況不容樂觀，尤其是上半年的翹尾因素比較強，同時新漲價因素會持續強勢，CPI預計將維持在高位，上半年很多時候可能會達到4%~5%。

儘管如此，進入加息週期的可能性依然很小。最近宏觀調控部門傳遞的聲音都是「容忍更多的通脹率」，前央行副行長吳曉靈近期也表示，不宜用價格的工具，應該用數量型工具。而且，本次加息帶有太多妥協的成分，一是時間上拖得太久，總給人感覺是被動式的、倒逼式的；而且還是更多照顧強勢部門利益，比如活期存款利息率不加，多少還可以有利於銀行利差的增加。

因此，下一階段，數量工具和行政控制的方式是主要的，也不排除當外界對負利率的聲音很高時，央行通過被動地加息2~3次來影響市場預期，抑制資產泡沫化和投機行為。這種加息更多的是應景式的，作用沒有主動型連續加息大。

我認為，央行啟動價格工具的效果，關鍵在於要使得被調控者相信調控者的堅決抑制通脹和資產泡沫的意圖和決心，然後做出相應行為的自覺調整，從而使得經濟指標達到政策目標。否則，價格工具的效果將難以顯現。因此，出其不意的一兩次利息調整，恐怕很難使得市場相信貨幣當局敢連續加息。

如此，資產泡沫將失去了軟著陸的前景，通脹會愈加嚴重。在寬貨幣終結外部條件出現前，中國式通脹已經不可避免地演變成一種長期壓力。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)