“价值投资”，在A股行不通？

【williamhill官网 2013年12月19日讯】经历了灰头灰脸的2013后，本人刊发了《别了，价值投资》终曲。本文是个人投资体系的一次革命，也是一次升华（对错成败各位可自行评论，但需做到逻辑一致）

首先对2013年进行回顾：

2013年，不是什么特殊年份，经济没出什么大问题，指数也没什么大波动。按道理来说，这应是价值投资一展身手的好时机，毕竟价值粉儿们常说“熊市打败指数，牛市略输指数”。但“价值投资者”们在这一年却都灰头灰脸，虽没什么亏损，但趴在地上一蹲一年，还眼瞅着别人坐火箭飞速爬升，自然没什么好心情。

反思之后，提出几个问题，各位可以自己琢磨琢磨：

1、“投资”的定义是什么？

2、“价值投资”中的“价值”和“安全边际”怎么确定？

3、“价值投资”在投资中起的作用到底是什么？

4、“价值投资”能解释市场行为吗？如果不能，什么能够解释？

下面是对以上几个问题的讨论：

第一个问题：“投资”的定义是什么？

来雪球的，没有人认为自己是在“投机”，都是在“投资”！虽然这话说得有点嘲讽，但应该反映了大部分球友的心声。

价值投资之父格雷厄姆对“投资”如此定义：“投资是指经详尽分析后，本金安全且有满意回报的操作”。直白话就是保证不亏损，预期好收益！用学院派的话说就是：没风险或低风险，且有中等收益或高收益！因此，只要是低风险、高收益的投资都可称为“投资”，“价值投资”则是其中一类！

价值之父也没有将“投资”局限于“价值投资”！

第二个问题：“价值投资”中的“价值”和“安全边际”怎么确定？

“价值投资”是从基本面分析入手，评估公司“内在价值”，这也是“价值投资”和其他投资派别的实质区别。但如何评估“价值”，则是一门学问，相信雪球上没多少人能做到。在这儿，我们引用老巴的做法，他是推崇现金流贴现法的。

说到现金流贴现法，大家都熟悉，主要为四要点：未来业绩、贴现率、成长性和贴现时间。

这四个要素，谁能弄清楚？

未来业绩不可能准确清楚，只能在部分公司中毛估估；贴现率则应是无风险收益率，但你能告诉我中国目前的标准是哪个，是长期国债，还是信托的刚性兑现利率？要知道两者相差60%以上！成长性，就更困难，业绩都没法准确预测，更遑论成长性了。贴现时间是多久？是企业寿命吗？在中国适合吗？企业重组多常见，你说寿命到底是多久！所以，“价值”几何很难确定，在中国更难确定（谁让中国的上市公司常常改制重组呢）

如果“价值”没法确定，那“安全边际”就成了空中楼阁......

（当然，你可以学习老巴。老巴只做那些大概率能预测未来现金流的公司，比如消费类公司、公用事业类公司——业绩好预测、贴现率在美国也好确定、成长性可以判断但估值时尽量忽略、贴现时间肯定可以到10年以上）

第三个问题：“价值投资”在投资中起什么作用？

这几年，A股有很多蓝筹股，业绩不错，成长性也很好，但一直不涨。前几天不是有个哥们儿持有几年招商银行，几年没涨（现在股价与08年9月持平），终于忍受不了一抛了之。姑且不论后期招行走势如何，这5年招行愣是没涨。价值肯定提高了，5年净资产估计翻了一番还多，盈利能力也同比提高，内在价值翻翻那也是肯定的！如何解释这笔投资，如何理解这种价值投资？

当然，不止是银行这般，中石油、中石化等股票都如此！价值有、安全边际也有，但收益没有！

我想，大家应该回到投资的定义上去——“投资”只保证保证本金安全，没有保证收益！所以，“价值投资”是一种保本措施，期望“价值投资”获得高收益超出了“价值投资”的能力圈！

第四个问题：“价值投资”能解释市场行为吗？如果不能，什么能够解释？

银行、石化等例子告诉我们价值投资的局限性。看看老巴早期的投资案例，也会发现，大部分投资项目都只有一倍以下的涨幅。

A股的那些价值投资案例，大多也是这种（能确定价值的那些，而非成长性投资）。而久经股市的老手都知道，这种一倍以下的涨幅，其实是说不清楚的，你说不清楚到底是个股的价值回归，还是市场的随机波动或者是什么题材炒作。所以，“价值投资”其实是很混沌的，“保本”是确定的，“盈利多少”和“何时盈利”则是不确定的。

那什么能解释市场呢？

窃以为可能是供求关系。

从市场看，05-07年股权分置，直接给二级市场让渡红利，打破市场平衡，造就了当年的大牛市！而之后的大批股票解禁，增大股票供应量，导致二级市场供求失衡，之后的暴跌就随之而来了。10年至今的猴市大盘没涨，中小板、创业板却表现数次，原因自然是资金不足。如果说二级市场的大盘是承认，中小板、创业板是小孩，那自然是小孩轻、好举！

从行业看，新兴行业远比成熟行业涨幅高；行业体量小的总比行业体量大的涨幅高！原因无他——新兴行业需求暴增，供不应求；以及体量小的行业在二级市场上的供求更以改变.....

从个股看，行业内进行变革的总比守旧不变的涨得好。新变化造成新需求，就不再仔细解释了。

所以，最好的标的是那种新兴行业中唯一胜出的公司；或者是传统行业中进行创新的公司。而非那些估值最低的公司——估值低代表保本率高，但并不代表回报率高！

结论：
“投资”不只是“价值投资”；“价值投资”中“价值”和“安全边际”都很难确定；“价值投资”在投资中只起保本作用；“价值投资”无法解释市场大部分行为，“供求关系”才决定“价值”。

最后提醒下：蓝筹的供求正在转变，中小板创业板也在转变，两者方向正相反。不过看待蓝筹的角度从“价值”变为“供求”。别以为咱家是贬低大蓝筹，吹捧创业板！

(文章仅代表作者个人立场和观点)