可能导致中国金融危机的导火索

最近，高铁的商业模式和财务问题引发很多讨论——主要集中在高铁是否该缓建及其对银行资产质量可能造成的影响。而较少被提及的，是高铁这类社会服务功能的项目，究竟该被归到政府财政中，还是像现在这样被编为政府的“表外业务”。

何为“表外业务”？尽管铁道部是国务院所属正规部门，收入中的一大块来自类似于税收的“铁路建设资金”，但它的财务安排是以一个独立企业的模式来设计的。所以，它在银行的贷款性质为一般企业贷款，铁道债也被归为企业债。国家电网公司和国家开发银行等明显具备相当政府功能的企业，在财务安排上也一样。类似地，保障性住房和地方政府的基建工程，在目前的财政安排下都以“表外业务”的方式在操作。

“表外业务”最大的问题是混淆权责。如铁道部和国开行等机构发行的债券，利率和国债只相差了50个-60个基点，其债信几乎等同于国家信用。一旦发生债务问题，债权人会要求政府埋单。本来，中国6.75万亿元的国债规模仅占GDP的17％，在国际上属相当低的水平，但加上这些“半官方机构”的债务，中国政府的财政状况将承受相当大的压力。理论上，政府部门执行公益性项目，应并入财政预算并接受各级人大监管，项目形成的债务也应计为政府债务，而非企业负债。反之，若项目确定为非公益性，就不应被计入政府债务，但政府在这些项目营运和收费管理上的权力，也应受到严格约束。更重要的是，政府应在一开始就向公众和债权人明示，若这些项目出现财政困难，政府不会埋单。

对于兼具商业和公益性双重特征的项目，笔者认为，它们应大多被定性为财政项目，相关的支出和负债应受各级人大监管。因为这些项目的收费定价，不全由商业行为来决定，而要考虑社会安定和居民承受力等因素。另一方面，若这些项目出现财政困难，政府不会见死不救。把这些项目统筹为政府项目，有两大好处：一是项目支出受严格的财政预算监管；二是这些项目的得失会明确反映在政府支出和负债等指标上。这样，当国民和投资者一旦发现政府负债大幅增加时，便能马上叫停。若前几年高铁的支出和债务能透明地反映到政府预算中，“缓建”之说可能不会等到今天。

当然，有人会反驳，这类半官方的支出都归到财政支出，会否影响效率？笔者认为，这是一个可解决的技术问题。尽管政府是项目的最终控制者，但可透过公开竞标等方式来寻找承办商以降低成本、增加营运收益。然而，现在很多半官方的项目虽以企业名义牵头，但整个建造与营运的过程受政府行为的很大影响。如大部分政府项目公司的董事长，都是由刚退休的官员来担任甚至由现任官员兼任，承办商往往与相关政府部门有千丝万缕的关系。

回顾过去十余年全球的金融危机，和企业、银行、政府的“表外活动”（off-balance sheet activities）不无关系。1997年亚洲金融风暴时，韩国企业集团下属公司的巨额表外负债大部分是外债，是导致危机的重要诱因。在2008年的全球金融危机中，华尔街投行的表外活动和可算是美国政府表外活动的“两房”（房地美与房利美），都被认为是金融海啸的主因。上述表外活动的共同点，是危机爆发前实际规模不明，外界易被传统的数据表象迷惑，如在2008年以前以为华尔街投行的资本充足率很高，因而未能在危机出现前加以适当控制。

随着中国政府在民生项目如公共住房与医疗保健等方面增加投入，未来几年很多公益项目都会放在各级政府的“表外”来运作。如果现在不做规范化管制，这种“或然负债”（contingent liability），在几年后或将演变为中国金融危机的根源。

作者为瑞信证券中国研究主管

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