仍需警惕通胀失控

美国复苏、欧债危机、通胀隐忧仍旧是2011年中国经济面临的内外主旋律。国际环境风险几何？就此，《中国经营报》记者专访了花旗集团大中华区首席经济学家沈明高，他认为每一次危机都是资源重新分配的过程，谁笑到最后才是关键。

2011年三大不确定性

《中国经营报》：世界经济前景还存在诸多不确定因素。对于明年的宏观环境，你怎么评价？中国国内以及国际上最大的挑战是什么？

沈明高：中国经济2011年面对的宏观环境主要有三大不确定因素或挑战。首先，从国际环境来看，美国经济复苏如何尚存很大的不确定性。近来，市场对美国经济复苏渐持乐观的看法，认为美国经济的复苏将会好于预期，越来越多的机构将对美国2011年经济增长的预期调高至3%以上。美国经济复苏的不确定性在于：一，经济复苏还缺乏明确的增长点；二，很可能是一个没有就业的复苏，美国政府和美联储以就业为目标的刺激计划或难以实现；三，在经济复苏的同时，通货膨胀有可能上升；四，最糟糕的结局是，经济复苏仍然乏力，但通货膨胀明显升高。后两者都有可能导致美联储提前收紧流动性，并抬高市场加息预期，导致美元升值和资金从新兴市场回流。

其次，欧洲债务问题有进一步恶化的可能。欧洲债务问题的核心是，投资者对高债务国解决其债务问题仍然没有足够的信心，从而导致相关各国融资成本的上升。今年12月，西班牙10年政府债券的融资成本已经上升到了5.5%，为过去10年来的新高。如果问题进一步扩散，很有可能超出欧洲本身能够解决的能力范围，欧元存在大幅度贬值的风险。

最后，就国内而言，明年最大的挑战是如何在保持经济稳定较快增长的同时控制通货膨胀。尽管明年出现恶性通胀的可能性较小，但不可预见的自然灾害有可能推高粮价，大宗商品价格上涨的风险难以完全排除，还存在着流动性过剩驱使价格通胀的可能性。工资上涨以及政府增加居民收入的举措都具有通胀性质，需要对中国可能进入一个相对较高的通胀时期有所准备。

《中国经营报》：你多次表示价格控制难以替代加息，中国是否已经进入加息周期？

沈明高：中国很可能已经进入加息周期。价格控制对于打击市场“投机”行为有较明显的效果，但却有可能损害供给，须谨慎而为之，打击“投机”的效果如何取决于过剩资金的出路。从两个方面来看，加息是必要的：第一，加息有助于稳定通胀预期；第二，加息可以稳定已经高达70余万亿元的银行存款。否则，即使采取严格的信贷管制措施，资金体外循环也将会大大削弱政策收紧的效果。

与上个周期相比，本次政策收紧主要依靠行政性措施，而加息将有所推迟。从货币政策来看，现有的政策更多的是正常化而非收紧。从政府鼓励进口的政策来看，明年人民币的升值速度将快于今年，可能达到3%~5%的上限。

《中国经营报》：你曾指出通胀失控是2010年经济唯一的风险，你如何看待通胀？中国式滞胀的可能性有多大？

沈明高：通胀失控仍然是明年的一大风险，如果外部经济复苏慢这一风险就较小，反之则较大。由于全球和中国都面临着前所未有的宽松流动性，再加上中国结构调整的需要，略微高估通胀风险比低估通胀风险更加能够体现审慎宏观政策的要义，防患于未然可以避免经济和市场的大起大落。

在现有的政策环境下，通胀失控主要不是表现为恶性通胀，而是表现为因抑制通胀所带来的经济放慢。如果政策的预见性不足，由于担心高通胀引发的政策过度紧缩，存在着经济硬着陆。

经济增长应有足够弹性

《中国经营报》：美国推出新一轮量化宽松政策(QE2)，希望以经济通胀来恢复经济景气。当前量化宽松政策之后，美元小幅升值，也引发资源类大宗商品价格、股票、房地产等等市场的波动。你认为对中国市场乃至其他全球新兴经济体的影响如何？是否会引发这些地区股票、房地产价格的上升？是否还会有第三轮量化宽松政策(QE3)？

沈明高：美联储QE2的效果可能需要一年甚至更长的时间才能显现出来，目前对其影响的分析大都是预期性质的，毕竟这对美联储、各国政府和投资者而言都是新生事物。从美联储的本意来看，QE2主要是针对美国的高失业率的，由于QE2带来的通胀或通胀预期的上升可能推动消费，而美元贬值的预期则可以刺激出口，最终会使企业增加投资并创造更多的就业机会。

从这个角度来看，QE2成功与否，在于其刺激的是就业和经济增长，还是拉动通胀。一种情形是，如果通胀发生早于失业率的下降，就有可能功亏一篑，美联储就不得不在经济还没完全复苏之前就收回流动性，甚至提早加息。另外一种情形则是，如果美国失业率长期维持在9%~10%左右，且通胀徘徊在低位，QE3的可能性就难以排除。

因此，QE2对新兴市场特别是中国经济和市场的影响也取决于美国通胀上升的时间和速度。就前面所说的第一种情形而言，QE2的影响相对有限，大宗商品和新兴市场包括股票和房地产在内的资产价格或有所上升，但很快将被担心美国通胀和由此引起的资本回流所抵消，黄金价格也有从高位回落的可能，这是明年市场的一大风险，尤以无复苏的通胀最为糟糕。

如果出现第二种情形，全球流动性泛滥将更为严重，由于担心本国通货膨胀和资产价格泡沫，新兴市场经济将不得不采取资本控制措施，全球爆发大规模通胀的几率将大大上升。中国股市对美元币值走向较为敏感，如果美元大幅度贬值，对中国股市将是一大利好。

《中国经营报》：美国新一轮宽松的货币政策显然对中国货币政策调控带来压力，你有什么建议？关于热钱，周小川行长也提到“池子”说。你怎么看待？

沈明高：由于人民币尚缺乏足够的弹性，在QE2之下，中国货币政策的自主性不足。如果美元走弱，人民币升值仍然会有所加快，加息仍然不可避免，但抑制通胀主要将依赖行政性措施，如价格控制、信贷控制甚至资本流入管制。行政性措施过多的后果必然是资源配置效率的下降，很可能形成未来报复性通胀。

应对复杂的外部环境，关键是允许经济增长有足够的弹性，在保增长和抑通胀不能两全之时有所取舍。

理论上来看，吸纳热钱的池子有很多个，这包括传统的央行外汇储备和对冲，也可以为外资设立专门的资产池子(包括债券和其他资产)，还可以用现有的股票市场或房地产市场做池子。现在看来，外汇储备及外汇占款已经大规模扩张了央行的资产负债表，可以继续扩张，但不能无限扩张。房地产市场受宏观调控的影响难以发挥作用，股票市场短期内仍然不失为一个比较理想的池子。股价的适度上涨，可以部分抵消外资流入对房地产价格和消费者物价的冲击。

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