沒有默克爾的歐元區經濟會怎樣？(圖)

德國現任總理默克爾即將卸任（圖片來源：Getty Images）

【看中國2018年11月17日訊】今天,簡單聊聊德國總理默克爾。

也許我們過上十幾年去看，默克爾時代的結束也許將會是一個標誌性的事件，由該事件產生的未來影響將會沿著兩個路徑傳導：一是德國政治面臨不確定性。二是德國政治生變會引發歐元區政治和政策的不穩定性。

默克爾不再連任，不過是德國政局甚至是歐洲政治變化的第一隻靴子。關鍵地區的的接連選舉歷史性慘敗後，默克爾放棄了德國基民盟（CDU）黨魁連任資格。其實關鍵是要等待第二隻靴子落地，即今年十二月份基民盟（CDU）進行黨魁選舉的結果。這才是投資者最應該關注的，也是驅動整個事件發展的時間節點。

一方面，選舉結果可以基本確定了新黨魁的執政方針，與默克爾的任期政策是否存在重大分歧，尤其是財政政策。擔任德國總理十三年以來，默克爾帶領德國奉行嚴格的財政紀律，保持沒有赤字的平衡預算。在歐債危機中，我們看到「鐵娘子」對歐元區多個債務高企的國家進行強勢財政政策施壓，對約束歐元區內部財政紀律也起到重要影響力。從目前選舉候選人的對默克爾的批評言論主要是難民政策問題，基於目前德國經濟的穩定性，新黨魁繼續延續默克爾時期的保守的財政政策可能性較大。

另方面，新黨魁是否支持默克爾留任總理職務非常至關重要了。按照基民盟黨內傳統，通常來講黨主席和聯邦總理由同一人擔任，不是同一人擔任，僅給默克爾留總理職位但不掌握黨魁權力，政策執行效果恐受到一定削弱。如果黨魁非常支持默克爾留任的，那麼就不必擔憂德國政局乃至德國引發的歐元區不穩定問題。反之，若默克爾提前結束了總理職務，其引發的市場情緒影響更值得警惕。

我們看到本次默克爾選舉慘敗的結果，市場最直接做出反應的，是德國十年期債券收益率和歐元兌美元，同時遭到市場風險厭惡情緒的拋售，但非常短暫。就短期來講不難理解，猶如之前文中分析的「第二隻靴子」沒有落地，簡單來講德國的政治問題目前處於一個「引而不發」的階段，短期就不會看到默克爾問題對德債市場和歐元匯率產生一個顯著影響。但就長期來講，默克爾選舉慘敗的背後是德國民粹主義傾向的興起，反難民的陣營得票率上升較快，這難免會引起德國債券長期投資者的不安。

政治問題長期其實以來在影響著歐元市場的風險偏好。金融危機以來，歐元區的政治穩定性是繼歐元區的貨幣政策，影響歐元走勢最重要的市場關注點。歐元不同於其他主權貨幣就在於它是一個聯盟貨幣，天然就具有分裂傾向，天然對於政治穩定性的敏感度顯得極為突出。也曾經多次經歷了市場對歐元區解體的擔憂，近年政治不確定性對歐元市場影響比較明顯的一個例子是2017年歐洲的大選年。德國、法國、荷蘭等歐洲核心國家都要大選，當核心國法國大選結果落地後，市場才恢復了對歐元區經濟及貨幣政策退出的中長期信心，歐元開始了長達一年的上漲。

所以從短期來講，我們最好是等待十二月新黨魁的最終結果，最糟糕的情況就是默克爾聯合政府提前解散，德國政治變化到底是給歐元區的政治問題雪中送炭，還是火上澆油？只有時間才知道答案。德國作為歐洲一體化最核心的維護者，德國的領導者是本能上要維護歐洲政治穩定性的，對於德國經濟來說是受益的。對於默克爾時期的落幕，過度悲觀沒有必要，過度樂觀也不存在基礎。

那麼中期看，默克爾的政治變動影響，足以讓歐洲央行改變其在今年年底前結束淨資產購買的計畫麼？

關於歐元市場我們之前討論過多次，目前依然如之前我們所說的，驅動核心邏輯是「跑馬遊戲」。市場當前認為歐洲央行結束QE面臨兩方面集中壓力。一個是歐洲經濟下行壓力在增加。近期數據表現上看，歐元區經濟正在以四年多來最慢的速度增長，歐元區三季度的增長僅為0.2%，低於0.4%的預期。而三季度GDP的年化增長率僅為1.7%，低於預期的1.8%的增速。市場押注的是較差的經濟表現，會使歐洲央行在重新評估該地區經濟，結束QE刺激措施的計畫上可能面臨更大壓力。

另一個是關乎存亡的問題還在僵持，義大利財政赤字綁架歐洲。默克爾一直被當做歐元內部團結的核心人物，曾參與化解了金融危機和歐債危機，就當前僵持不下的義大利財政預算赤字問題，默克爾也是處理該問題的核心人物之一，市場擔心的是義大利達成預算協議可能需要更多時間，不但無形增加了義大利銀行業風險向歐洲其他地區銀行業蔓延的風險，也增加了義大利預算赤字問題會影響歐洲央行的擔憂，即歐洲央行不能夠順利在今年底會減少資產購買計畫。

關於義大利問題需要補充一點，義大利央行行長IgnazioVisco上週三（11月14日）的講話：「義大利與歐元區其他國家之間的經濟增長差距是一個結構性問題，無法通過貨幣穩定政策或擴大政府預算來解決。」

就連義大利自己人都明白，即便歐盟同意了義大利2019年的預算計畫，也不會對義大利經濟起到決定性作用，只會依賴成性，變本加厲。

德國債券一直被視為全球極少數的無風險的資產之一，一個很重要的原因是默克爾在任十三年，德國也經歷了二戰以來經濟穩定增長最長的週期。默克爾的下臺，使得德國政局從過去長期一個極為穩定的狀態，轉變為不穩定，存在了不確定性，這讓習慣了德國政局穩定的市場投資者處於一種不安。德國債券經常受益於歐洲及全球其他地區的不穩定而被買入，本次義大利預算問題爆發期間，德債也自然被視為避險資產買入，德債十年債收益率受到了承壓。目前看德債收益率的水平已經處於歷史低位，接近零水平，再向下大幅下跌的空間並不多。中長期來看，能夠起到長期影響德債收益率和歐洲整體債券收益率水平的一個關鍵因素，就是歐洲央行何時採取結束購買資產的行動。

做個小結，歐洲央行的貨幣政策進程正受到了多方面的掣肘，主要一個是歐洲經濟增長放緩的因素，一個是義大利財政預算的綁架。默克爾的權力削弱和下颱風險，加劇了市場投資者進一步對歐洲央行不能如預期在今年十二月結束資產購買的擔憂，而歐洲央行採取行動的時機長期對德債市場和歐洲債券市場、歐元匯率市場等相關全球資產生關鍵影響。中期來講這裡面對歐洲央行最重要影響的還是義大利預算的問題，如果把這個問題順利解決了，市場對於歐元看空情緒將得到極大緩解。另外從威廉亚洲官网 的CFTC持倉數據來看，歐元的淨空頭寸依然保持上升趨勢，同時淨多頭寸在持續減倉，單從持倉來看歐元投資情緒整體偏空。這種持倉的表現下主要是基於對歐元區單方面的擔憂，北京時間11月7號，美國中期選舉投票結束，市場波動的主動性短期時間裏會更集中在美國因素一方。

歐洲極需要一個強領導力的核心政治人物。當前全球貿易關係正在重新梳理，英國脫歐談判、歐元區「貨幣聯盟改革」等一系列問題，法國極力推動歐元區改革，主張加強與德國統一協調，在歐元區核心建立強有力的統一預算等。從默克爾選舉失利背後，看到德國政治患上了歐洲難民危機的後遺症：民粹主義。我們不得不承認，民粹主義正在侵蝕歐洲傳統的政治權力，這一點必須警惕，民粹化會帶來更多保護主義傾向，極其不利於歐盟的政治穩定，也不利於歐洲區經濟的長期發展。「鐵娘子」默克爾走下了權力巔峰，歐洲一體化進程的信心受到強烈打擊，當前推動歐盟改革並沒有出現明顯起色。

未來德國會出現一位比默克爾更為強有力的領袖，帶領歐盟走出泥潭麼？我想很難了！

(文章僅代表作者個人立場和觀點)