中國會陷入日本式通貨緊縮嗎？

【看中國2013年06月28日訊】近日，「錢荒」成為熱議焦點，但或許錢沒有真的「荒」，只是人心真的「慌」了。惠譽趁著人心惶惶之際對中國發出警告，其駐北京高級董事朱夏蓮斷言，由信貸驅動的增長模式顯然即將崩潰，這會造成產能過剩，並可能會將中國帶入日本式的通貨緊縮。

那麼，中國會陷入日本式的通縮緊縮嗎？這恐怕需要從兩個層面分析，即中國和當年的日本有何相似，又有何相異，尤其是相似點恰恰是值得警惕的覆轍。

日本為何陷入通縮

可以說，日本陷入長期通縮的原因很複雜，既有外部、尤其是1997年亞洲金融危機的影響，又有人口老化等內因的存在。但根源之一恐怕是金融機構存在大量的不良債權，且長期以來遲遲得不到有效處理，這對銀行放貸能力的負面衝擊巨大。

在討論不良債權為何未得到有效處理前，不妨先看看這些不良債權是如何形成的。簡單地說，可以概括為是土地等資產的投機信貸所致。

在經濟高增長期，土地等資產價格暴漲，銀行發放貸款通常要求企業拿土地做抵押，而企業也以大肆購地作為產能及市場擴張的前提，華爾街當年曾調侃豐田汽車「更像是一個在自己的土地上附帶生產汽車的大地主」。

長谷川慶太郎在《投機時代》一書中也寫道：「早從1970年代開始，日本便陷入了土地投機。企業爭相將資金從製造技術領域轉投到土地，社會充斥著搶購土地的恐慌心理和焦躁情緒，更瀰漫著投資土地必漲的‘浪漫預期’。連那些只掌握零星土地的人，也不惜抵押給銀行以獲得購置土地貸款，緊盯著土地瘋漲。」

對此，日本政府1974年曾將「對付土地投機」作為工作重心，試圖收緊貨幣。但政策曇花一現，日本央行同年4月起便轉向繼續放水，並從1986年1月起連續5次降低貼現率，從5%降至1987年的2.5%，創下日本戰後最低記錄。原央行行長三重野康曾回憶，「泡沫經濟初期，日本金融機構向地產和非金融機構發放的貸款餘額從20%驟升到了40%。」

簡言之，「泡沫經濟」的形成和發展成為孕育和積聚銀行風險的溫床。銀行為追求高回報而向房地產、證券等機構進行資金傾斜，並通過接受被高估的土地等資產的擔保來增發貸款，在「地價升值—擔保品升值—貸款增加」的循環中，信貸規模迅速擴張。

但隨著1990年代初「泡沫經濟」的崩潰，土地、證券等資產價格大幅下跌，大量的銀行貸款成為不良債權，銀行等金融機構因此積累了巨額的不良資產。1997年亞洲金融危機爆發後，銀行又不得不新增大量不良貸款。據日本金融廳統計，1998年底因城市信用合作社和地方銀行風險經營而積累的不良貸款，從1993年9月的23.6萬億日元增至87.5萬億日元，2001年4月進一步增至150萬億日元，銀行壞帳佔名義GDP比重在1999年和2001年分別為9%和12.5%。

反觀中國，其實與1980年代由信貸驅動的日本經濟繁榮驚人地相似。不避諱地說，是有過之而無不及。事實上，中國過去數年的信貸擴張速度，遠超過當年的日本。野村公布的數據表明，1990年代初泡沫經濟崩潰時，日本的信貸資金總額佔GDP比率約為40%，但中國的這一比率已從2008年的75%增至2012年的207%。

《日本經濟新聞》分析認為，中國之所以仍未金融崩盤，其實並非中國的金融系統抗壓能力有多強，而只是因為其與全球金融系統基本上處於隔絕狀態，當然大量的金融儲備也起了作用。

但需要清醒地認識到，目前局面顯然不能持續，巨額信貸的清償將來勢必將成為拖累中國經濟的一大要因，當下中國只是「地價升值—擔保品升值—貸款增加」的循環尚未完全逆轉。若處理不當，逆轉恐怕就將只是時間問題。

不良債權為何遲遲不處理

那麼，在大規模不良債權暴露出來後，日本為何未能及時地加以有效處理呢？對此也有諸多分析，但大多側重於從客觀條件著眼。事實上，換個角度來看，當我們回顧日本泡沫經濟和不良債權處理問題時，會清晰地看到貫穿始終的人性弱點。

拿泡沫經濟而言，當人們身處其中時，往往難識其真面目，正如格林斯潘所言「泡沫只有在破滅後才能判定是泡沫」。實際上，大多數人只是霧裡看花，真正不為時所動、不參與「泡沫狂歡」者甚少，就連所謂的專家也不例外。山一證券副總裁北川文章曾回憶，「當時的日本，曾經有40多名知名的經濟學家對前景進行預測，沒有一個人認為會出現危機，都對未來持樂觀態度。」

在面對不良債權問題上，也不例外。最初，日本政府、尤其是大藏省(現財務省)官僚們壓根就沒想過要加以解決，官僚的通病就是多一事不如少一事，任職期間不求有功但求無過便有望高升。而且泡沫經濟剛破滅時，政府官僚並未認識到是好景一去不復返，還未從「土地神話」中解放出來，仍滿心期待地認為只是短期波動，地價最終將恢復上漲，只要地價漲一切都會轉好，因此對問題的嚴重性認識極為不足，任由各金融機構自行解決。

但當時的各金融機構高管層，大多是那些在泡沫經濟時期通過擴張信貸做出業績從而得到提拔的人，讓其承認這一負資產、並加以處理，等於是否定過去的認錯。為此，不良債權被不斷地掩蓋和拖延處理。

例如，1997年11月24日，山一證券時任總裁野澤正平在記者會上失聲痛哭，滿含淚水地宣告山一證券破產。當時的山一證券是日本「四大證券」之一，但任職35年的野澤正平也是在同年8月出任總裁後，才發現公司竟然存在高達2600億日元的帳外債務，前任總裁三木淳夫和前任董事長行平次雄一直採取了掩蓋處理。

而就在山一證券破產前三週，三洋證券11月3日宣告破產，負債高達3736億日元；破產前一週，北海道拓殖銀行11月17日宣告破產；破產後兩天，德陽城市銀行11月26日宣告破產……短短一個月，4家金融、證券機構倒下，而且都存在掩蓋不良債權之嫌。

同時，所謂「春江水暖鴨先知」，那些身處一線的金融從業人員又是如何處理的呢？在日本經濟新聞社編寫的《檢證泡沫無犯意之過》一書中描述道，「營業現場的銀行職員即使察覺了異常也無法表達意見。銀行管理層則只唯政府的命令是從。政府則缺乏視野廣闊的戰略、遲遲不肯做出關鍵決策。這與太平洋戰爭時期前線士兵、將校、參謀總部的關係毫無區別。」

但捫心自問，如果中國也發生了日本式的泡沫經濟破滅，從而導致數倍於日本的銀行信貸變成不良債權，中國的政府層、金融機構管理層、以及一線從業人員的表現，會優於當年的日本嗎？

筆者一直以來都認為，有日本這面鏡子何嘗不是幸事，有其前車之鑒，中國完全可以走得更穩更好些。但環境污染、食品安全危機、房產泡沫等現象則恐怕意味著，中國未從「日本教訓」中吸取絲毫營養，車輪滾滾向前，但只不過八九不離十地在重蹈覆轍，所經歷的或許更多的並非歷史的原創，而只是歷史的循環與檢證。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)