2012：中國股市的雞肋之年？(圖)

2011-12-31 13:14 作者:傅峙峰

2011年中國股市慘淡收場，上證綜指年度下跌21.68%，創下了歷史上第三大年度跌幅，僅次於2008年和1994年。2012年即將到來，在新的一年，中國股市會如何表現？

首先要再次明確一下，影響股市漲跌的核心是供求關係。簡單地說，就是市場上有多少股票和股票增速如何，有多少錢和錢的增速如何，這兩點是潛在供求關係的基礎。隨後要看股票的吸引力有多大，這包括股票貴不貴？盈利增速如何？這些因素決定潛在供求關係如何轉變成實際供求關係。

在股票供給方面，必須要清楚的一點是，中國監管當局將擴大直接融資比例作為「十二五」期間的一項重點工作，這就意味著，在相當長的一段時間內，市場會一直承受供給壓力。根據安永會計事務所預測，2012年A股市場全年IPO融資額將超3000億元人民幣。這一規模仍保持在相當高的水平，而且過去兩年因IPO和再融資產生的大小限解禁，也會增加市場的供給壓力。

在貨幣供給方面，這一情況會較2011年有所改善，因為中國緊縮的貨幣政策已經出現拐點，但政策放鬆力度可能會令市場失望。根據「十二五」規劃和日前中央經濟工作會議的基調，2012年中國政府試圖主動降低經濟增速，減少投資規模比例，希冀以結構轉型來進行經濟軟著陸。因此，中國央行2012年的貨幣政策基調與2011年相比未有變化，配合經濟和投資增速下降的貨幣投放增速會維持在低位。從量上來看，現在市場普遍預計明年新增信貸約在8萬億元左右，與今年的7.5萬億元相比增長很少。此外，經濟增速放緩預期再加上中國還試圖平衡貿易順差，人民幣升值預期有所動搖，外匯佔款增長也可能低於過去幾年的平均水平。

2009年中國政府4萬億刺激計畫出臺並配套了大量貨幣供給，依靠房地產和「鐵公基」等項目拉動信貸需求，但從今年開始的中國各級政府壓縮投資項目和維持房地產調控來看，來自於政府推動的投資需求將遠不如2009年那麼強烈。而經濟週期過程中自然產生的市場化信貸需求，目前還看不到積極的改善跡象。

從2012年股票和貨幣供給的全局情況來看，儘管較2011年都會有所改善，但都不會有天翻地覆的變化。除非明年某個階段因中國股市極度低迷導致一級市場融資困難，不然潛在供求關係很難讓市場產生任何驚喜。

在股票的估值和盈利增速方面，在經濟增速回落預期和貨幣增速維持相對低位的預期下，股市整體的估值中樞和盈利增速很可能呈緩慢的趨勢性下滑。而且，現在滬深股市整體市盈率雖然到了歷史低位，但由於市場內部結構分化嚴重，上證綜指和滬深300所代表的估值水平並不能反映市場估值的全貌。

根據萬得數據統計，目前兩市剔除市盈率最高的500個個股，算數平均市盈率為26.05倍；市盈率最高的500個個股，算數平均市盈率為314倍（剔除了虧損）；剔除銀行是16倍(但包括了石油、煤炭、鋼鐵和機械等)，不剔除銀行是10.5倍。由此可見，現在市場的估值，除了權重藍籌外，其他品種都不具備十足的安全邊際，甚至在經濟增速下滑的大背景下，還有一定的風險。

市場內的不同品種，如果根據市值大小、估值高低和政策扶持來劃分，會看出各方的優劣。其中市值大估值低的權重藍籌股，在估值方面具備一定吸引力，但由於大市值的阻礙，不一定會有強勁的上漲表現，因為市場中的資金並不足以支撐這些大市值品種。

而在估值高和市值低的品種方面，雖然面對的資金支持需求較小，但高估值仍將是風險。尤其是在郭樹清主事中國證監會後，明確表示要整頓市場支持藍籌，這就意味著，支撐高估值品種的傳統操作模式可能面臨一定的監管風險。

至於在有政策扶持的行業層面上，相關品種則可能面臨兩個主要問題。第一是以戰略新興產業為主的品種，由於政策態度已經明朗，股價已經包含了政策推動預期，所以估值溢價已經存在。第二是這些品種目前只處於政策扶持的初步階段，而且與政府拉動的投資不同，其成長週期的初始階段比較緩慢，因此還不能為市場兌現盈利預期，這是一個較大的不確定性。

於是，以往貨幣政策放鬆初期，中小市值品種和概念品種不受流動性限制率先群魔亂舞的情況，可能不會繼續表現明顯。監管層試圖引導的且確實具備更多安全邊際的藍籌股，又可能面臨流動性壓力而表現較為一般。而政策明確扶持的新興產業等行業，其溢價面臨一定時間期限內能否兌現的不確定性。

因此，總體來看，2012年中國股市的整體表現可能要好於2011年，但也難有什麼出彩的地方，除非有IPO暫停等事件性催化劑發生。在投資品種方面，藍籌股的穩定表現可期，其他品種則面臨盈利增長和估值的風險。

在這種環境中，中國股市的整體表現可能比較「雞肋」，投資要獲取超越市場的收益，從上而下的策略或不及從下而上的策略有效，此外波段操作也是獲取額外收益的關鍵。當然，出於安全性和穩定性考慮，以滬深300標的為主的藍籌品種，預計會是規模資金的主要基礎配置。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)