一本萬利 中國高速公路毛利率遠超地產

核心提示：2010年全國19家主營業務包括路橋收費項目的上市公司，平均毛利率為59.14%，超過平均毛利率僅在10%∼20%之間的上市房地產企業。券商分析師稱高速公路企業大都具有國有背景，而收費標準又‘各自為政’，長期、巨大的收益自然可以支撐其業績。

「投資騎士」吉姆·羅傑斯曾在2007年對著台下眾多投資者說：「你們在中國投資汽車不如直接投資收費高速公路的股票。」當時，大多數投資者都覺得這個老頭是在痴人說夢，因為在當時，只有金融和地產才是價值窪地，高速公路企業能有什麼前途？

而如今，當高速公路違規收費被逐一曝光，高速公路上市公司的賺錢能力像是說書人在開場前的那一記醒木：醒醒吧，看看誰才是真正的有錢人。

五洲交通淨利率最高

近日，隨著交通運輸部、國家發改委等部委下發《關於開展收費公路專項清理工作的通知》，高速公路行業的暴利慢慢地呈現在公眾面前。

《中國經濟週刊》通過對目前在A股公路板塊上市公司2010年年報進行梳理髮現，全國19家主營業務包括路橋收費項目的上市公司，平均毛利率為59.14%，平均淨利率也高達35.51%。而在同期，上市券商的平均毛利率為47%，上市房地產企業的平均毛利率僅在10%∼20%之間。

一位不願透露姓名的券商分析師告訴《中國經濟週刊》，「高速公路企業大都具有國有背景，而收費標準又‘各自為政’，長期、巨大的收益自然可以支撐其業績。」

記者採訪中獲悉，19家路橋收費板塊的公司中，除了吉林高速(601518.SH)淨利率徘徊在12%左右，其他各家公司淨利率均在20%以上，其中五洲交通(600368.SH)高居榜首，高達55.74%。而在同期，萬科A(000002.SZ)淨利潤率為14.36%，中國銀行(601988.SH)淨利潤率為37.72%。

上述分析人士透露，修建早、位置好的高速公路過去十幾年的累計收益早已超過了初始投資，現在只是坐地收錢。

記者翻閱寧滬高速(600377.SH)2010年年報發現，該公司核心資產滬寧高速江蘇段，自1996年通車後，1997年起到2010年間共收取通行費273億元。而根據相關部門在1995年對滬寧全線概算審查批復，該線總投資大約為70.4億元。按照現值計演算法，通行費遠遠高於總投資額。

據悉，由於在2003年，寧滬高速對滬寧高速公路進行了擴建工程，江蘇省政府同意延長滬寧高速公路(江蘇段)收費經營期5年(由原來的2027年6月27日延長至2032年6月26日)。也就是說，滬寧高速每年幾十億的通行費還可以再拿上21年。

值得關注的還有皖通高速(600012.SH)，旗下的核心資產合寧高速公路，是安徽省第一條高速公路。合寧高速1995年建成通車時，起始投資僅10億元，再加上2002年和2004年的兩次大規模改建又花費總投資27億元，大規模一次性投資總計37億元。

然而僅僅據2002年到2010年的財務數據，只是最近的9年時間裏，皖通高速通過合寧高速公路所獲取的通行費已經超過50億元，這還沒算上通車之後前7年的通行費收入。按照高速公路30年收費年限計算，到現在合寧高速公路才收了一半的年限，此後還有交通運量更為充足的14年。

而皖通高速的網站上顯示，其公司2011年3月份的通行費用達到1.96億元，相當於平均每天的收費達到了632萬元。

在高速公路企業瘋狂吸金的背後，卻是其盈利模式單一、投資者收益匱乏的現實。

「收費公路」都玩房地產

高速公路每年的「吸金」能力令人側目，然而這些錢又投向了哪裡？收益怎麼樣？隨著國家對收費公路不規範問題的整頓，其強勁的盈利能力如何保證？

從公開渠道來看，收費公路收取的費用主要用於還貸、道路養護、人員費用、管理費、投資再建設其他道路。

記者瞭解到，在這19家A股高速公路上市公司裡，大部分公司的主要收入來源為公路收費。但隨著公路收費期限的減少和規範性程度的提高，為了保證公司收益，有的公司已經將業務觸角和資金投向延伸到了其他行業。如高速公路上的廣告服務，資金參股其他公司和房地產業等。

《中國經濟週刊》在採訪中獲悉，如今，贛粵高速(600269.SH)、海南高速(000886.SZ)、山東高速(600350.SH)、五洲交通(600368.SH)、湖南投資(000548.SZ)均涉足房地產。

「開始投資房地產行業，也對淨利潤率的提高有幫助。」上述分析師表示。

以海南高速為例，因為在海南高速公路實行的是不收費原則，其高速公路這一塊兒的收入主要來源於燃油稅形式的提現收費和政府每年一定的補償款。

2010年，海南高速的營業收入中房地產業貢獻的營業收入有4.53億元，而交通運輸業貢獻的營業收入僅為0.79億元。隨著國家對地產業的調控，以地產業為主的海南高速的盈利模式顯然受到投資者的質疑，從年初至今，其股價下跌了20.71%。

在這19家高速公路上市公司中，贛粵高速可謂使用資金的「大戶」。根據其公告，公司在2010年的投資額為29.51億元，較同期增長52.46%。相比於增長快速的投資金額，其在2010年的投資收益卻為-72.67%，對此，公司的解釋為聯營企業利潤減少所致。

事實上，在這19家高速公路上市公司裡，雖然多數公司在嘗試著收益的多樣化，但其他投資帶來的收益貢獻相比於公路收費來說仍舊是小數目。

誰是最大贏家？

高速公路板塊令其他行業難以望其項背的盈利能力似乎也意味著可以給投資者帶來高收益，然而現實是令人尷尬的。

據萬得數據顯示，在過去的一年，路橋板塊的股價平均漲幅為-14%，而同期滬指的表現為上漲4%，路橋板塊遠遠跑輸大盤。有分析稱，也許這是受國家調控對未來心理預期的影響，然而受國家嚴厲調控的地產行業表現卻遠遠優於公路板塊。

人們懷疑的是，股市給投資者帶來的損失有時可以通過公司的分紅來減輕。可是事實上，公路板塊在過去的分紅表現也令市場失望。

以寧滬高速為例，數據顯示，寧滬高速上市以來總計向A股流通股東派現11次共6.36億元，但是寧滬高速僅2010年的淨利潤就高達近25億元，過去11年的累計淨利潤高達139億元，其向A股流通股東的分紅僅佔淨利潤總額的4.6%，股民的投資回報仍舊偏低。

橫向比較，寧滬高速的分紅表現在公路板塊中還不算最差。上述提及的贛粵高速雖然在去年就大手筆投資了29.51億元，而其每年給予股東的分紅派現成績卻並不顯著。

有評論認為，高速公路修建用了股民的錢，再向納稅人收費，獲取暴利，公司又旱澇保收，而股民不僅無法獲得其中的高回報，卻反而要承擔其股價波動的風險。

相比於大多數股民的風險和損失，有一部分人卻能夠分得這暴利的一杯羹，且收穫頗豐。

據此前媒體報導，這19家高速公路上市公司職工的平均年薪超過10萬元。其中，人均稅前年薪10.5萬元的寧滬高速公司中，95%是收費作業人員、工程養護人員、服務區人員，擁有大學本科以上學歷的不到一成。

官員紛紛變「高管」

《中國經濟週刊》在查閱贛粵高速的年報中發現，其公司的董事、監事及高級管理人員大部分有在當地交通、公路管理部門和政府經濟部門任職的經歷。

而在另外一家上市公司四川成渝(601107.SH)，其董事長、總經理、監事會主席及另一名董事均曾出任過四川省交通廳綜合規劃處、財務處正副處長，而其董事會秘書、人力資源經理、財務總監、工會主席則是曾經的四川省交通廳高速公路管理局政策法規處副處長、財務處處長、人事處處長、辦公室主任。

事實上，高速公路板塊的上市公司的高管曾經在政府管理部門任職的不在少數。

有學者認為，高速公路企業的高管大多有財政、交通等政府部門背景的情況下，給公路收費的不規範以及收費年限隨意延長等行為提供了某種形式上的支持。

「表面上看，是這些企業不聽話，亂收費，實際上其背後的地方政府才是真正的支持者。」上述分析師坦言。

中投顧問高級研究員黎雪榮認為：「不少上市公司高速公路收費都佔到了營收的95%以上。比如楚天高速、中原高速、重慶路橋等等。而造成高速公路暴利的主要原因與地方政府部門監管不力有關。」

(文章僅代表作者個人立場和觀點)