誰在為低利率買單

「你可以跑不過劉翔，但你要跑過CPI。」這句話在2007年廣為流傳。當年CPI持續走高，至11月達到6.9%，全年漲幅4.8%。CPI的高位運行，意味著居民手中的財富面臨著巨大的貶值壓力。以我的親身經歷為例，2000年我考上大學時，比我的姐姐上大學的學費翻了兩倍還多。

也許你會說，這只是個特例，遇上了教育改革導致學費飛漲的年代。誠然，如此巨大的差異，其主要原因在於教改。但是不可否認，在CPI高企的年代，如何做到財富的保值增值，是每個擁有存款的居民不得不面對的重要課題。

中國居民財富的最主要表現形式是存款，但是當前把錢交付給銀行並不能保值增值。從經濟學的概念來說，只有當實際利率為正，儲戶的未來購買力才不會受損。實際利率的簡單換算公式為存款利率減去通貨膨脹率（CPI）。今年7月，我國CPI在3.3％，創下21個月以來的新高，而一年期的定期存款利率卻只有2.25％，二者存在著105個基點的利差，即實際利率為-1.05%，意味著一年後儲戶的購買力將損失1.05%。

為了避免這種損失，大多數具有經濟理性的儲戶會選擇放棄存款，轉而購買其他商品以應對通脹。這類商品包括股票、房地產、黃金、大宗商品等等。然而，儲戶的「存款搬家」行為，客觀上又為資產泡沫推波助瀾。

這樣的情況，在2007∼2008年間已經發生過。由於通脹率不斷上升，中國出現了長時間的負實際利率。伴隨著大規模的存款搬家，上證綜合指數一路上漲越過6000點，而北京等一線城市的房價上漲超過一倍。2010年，在國家嚴厲打擊房地產市場投機行為的背景下，大蒜、生薑和綠豆等農產品價格接連出現暴漲。

既然負的實際利率會帶來消費和資產的錯配，助漲資產價格泡沫，為何央行不提高利率呢？央行的解釋是保經濟增長。經濟學家郎咸平曾做過測算，如果國有企業的資金成本上升1個點，國有企業的利潤便立刻消失的無影無蹤，因為國企的投資效率相對較低。而無可質疑的是，目前銀行的貸款客戶更偏向國有企業，大量的私人部門投資需求一直不振。此外，在目前市場投資活動較為平淡的情況下，利率上升將影響到市場投資行為進一步萎縮，進而可能傳導至整個市場需求下滑。

那可不可以只提高存款利率、貸款利率保持不變呢？商業銀行顯然不會同意。因為無論是國際間的橫向比較，還是中國過去三十年來的縱向比較，保持穩定的淨息差對銀行的持續經營至關重要。

因此，加息與否，怎樣加息，選擇有三種：一是提高存貸款利率，但是會影響到市場投資行為；二是提高存款利率，貸款利率保持不變，但是影響到商業銀行的效益；三是存貸款利率保持不變，但是儲戶必將用腳投票，存款搬家吹大資產價格泡沫，泡沫破滅後將給經濟帶來嚴重損害。相反，雖然提高利率將迫使國有企業減少低效益的投資，給經濟短期帶來不利影響，但是資金的使用效率得到了提高，長期來看有利於經濟的持續增長。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)